证券行业2025年1月报：指数行动方案下的新打法

　　核心观点

　　指数化投资高质量发展，关注券商ETF做市及买方投顾业务机遇。伴随资本市场改革持续推进，资金结构及投资需求也出现深刻变化。一方面，保险资金等机构投资者资产负债表持续扩大，权益投资规模整体提升，权益基金类型及策略的丰富有助于帮助机构投资者构建投资组合，合理平衡收益与风险；另一方面，个人投资者在选择投资品种时，也更加注重产品的便捷性、低费率、灵活性和风格稳定性，个人对于ETF的投资热度持续提升。

　　《促进资本市场指数化投资高质量发展行动方案》聚焦丰富指数基金产品体系、加快优化指数化投资发展生态和加强监管防范风险三个核心目标，适时匹配了资金结构变化及不同投资者的投资需求。指数化投资当前的发展动向契合本次《方案》中指数化高质量发展目标。一方面，当前股票ETF数量、份额及净值占比均超75%，且以规模指数ETF为主，其他指数ETF、债券ETF、商品ETF仍具备发展空间。另一方面，被动基金净值规模持续增长，对A股市场影响力持续扩大。截至2024年底，被动股基净值规模35,071亿元，占A股自由流通市值比重达9.1%，被动股基份额增减对股市资金流动影响举足轻重。指数化投资高质量发展有助于维护资本市场稳定健康发展。

　　证券公司ETF做市、买方投顾等业务存发展机遇。我们假设证券公司ETF做市持仓规模为600-1000亿元，资金占用利率为4%-7%，则ETF做市业务收入贡献为24-70亿元。鉴于做市业务集中度较高，大型券商更受益于ETF做市业务发展。买方投顾业务方面，上市券商加速财富管理转型，买方投顾成为重点发展方向。部分券商在半年报中披露了买方投顾业务发展概况，整体来看，账户资产规模、服务客户数等关键指标都取得良好表现。

　　市场交易活跃度有所下降，IPO规模有所下降。（1）经纪业务方面，1月A股日均成交金额为12,054亿元，环比-25.2%，同比+63.2%。（2）投行业务方面，1月IPO数量为12家，募集资金规模为71.305亿元，环比-23.4%；1月再融资规模为834.196亿元，环比+132.2%；1月企业债和公司债承销规模为3015.92亿元，环比-5.26%。（3）自营业务方面，1月上证综指-2.46%，沪深300指数-2.99%，创业板指数-3.63%，中证全债指数下跌0.11%。（4）从反映市场风险偏好和活跃度的两融余额看，至1月27日，两融余额为1.8万亿元。

　　投资建议：我们对行业维持“优于大市”评级。着眼于严监严管下的两条主线，我们判断行业集中度会进一步提升，机构定价权进一步加深，资管指数化进一步加强，监管要求进一步提高。重点推荐龙头券商中信证券、华泰证券。建议关注业务协同预期强的兴业证券，整合推进顺利的国联证券。

　　风险提示：经济复苏不及预期；市场竞争加剧；创新推进不及预期等。

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国信证券 孔祥,王德坤