9月信贷收支表点评：非银存款波动加剧，大小行投债思路分化
非银存款波动对大行资负头寸缺口影响加剧
9月大行存贷增速差（存款-贷款，余额同比增速）延续回落状态，大行存贷增速差拉大至-1.64%（8月为-0.79%），中小行延续修复，存贷增速差为3.66%（8月为3.60%）。剔除非银存款影响后，大行存贷增速差负缺口收窄，小行存贷增速差回落，2025年以来非银存款波动性加剧，对大行资负头寸缺口影响变大。
负债端：存款活化趋势延续，大行非银存款转化为一般性存款
9月末大行存款增速为7.25%，环比-0.96pct，中小行为9.12%，环比-0.19pct。1、一般性存款活期化趋势延续：9月大小行居民存款和企业存款均呈现出定期存款向活期存款转化趋势。（1）居民存款：一方面伴随定存利率多轮下调，部分高息定存到期后未续作，转化为观望资金（活期存款），另一方面，权益市场表现震荡，股市资金或从托管账户回流至银行表内。9月大行和中小行居民活期存款同比分别多增7352亿元和3253亿元，居民定期存款则分别同比少增2822亿元和2199亿元。（2）企业存款：活化特征明显，小行保证金存款回落。9月大小行企业活期存款分别同比多增3676亿元和3221亿元，大行或受益于短贷冲量后的部分资金留存。小行保证金存款同比少增2204亿元，源于小行季末票据冲量行为减弱。
2、非银存款增长分化：高基数+居民资金或从股市回流，大行非银存款同比大幅少增约2万亿元；小行表现稳定。9月权益市场高位震荡，居民资金入市进程暂缓，叠加2024年高基数影响，大行非银存款流失向一般性存款转化。
资产端：信贷需求偏弱，债市利率或已至大行合意区间，配债力度走强1、贷款：大行9月贷款增速为8.88%，中小行为5.46%，大行增速较高，且降幅更小，反映其季末仍有一定规模诉求，结构上倾向用短贷代替票据冲量，短贷同比+2882亿元，票据同比-3537亿元，小行信贷投放更注重量价平衡，冲量诉求不强，短贷和票据同比分别少增1145亿元和1300亿元。
2、配债：大行配置盘发挥债市稳定器作用，小行金市FTP更新滞后对配债行为形成掣肘。9月债市利率继续调整，10Y国债利率在1.80%~1.90%区间内运行，大行配置盘进场，主要买入短久期利率债和同业存单，虽然大行往往在利率上行阶段发挥稳定器作用，但很难推动利率趋势性下行。农商行配债力度下降，一方面FTP成本未能及时反映负债成本下降幅度，配置盘或仍处于负carry，对配债行形成制约；另一方面小行FVOCI账户占比已位于高位，资本约束下增量空间有限，债市调整后，农商行卖出利率债止盈。
投资建议：红利重回价值区间，布局存款财富化时代的客群优势银行（1）资金属性——低配的权重股，受益标的招商银行、兴业银行等；（2）稳定红利及扩散逻辑，受益标的农业银行、中信银行、北京银行等；（3）兼具强盈利确定性及客群优势，受益标的江苏银行、杭州银行等。
风险提示：宏观经济增速下行；政策落地不及预期等。
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