白酒行业研究简报：双节动销符合预期，板块情绪或有望修复

　　市场氛围平淡，动销符合预期。根据云酒头条消息，中秋国庆期间，预计白酒动销整体下滑20%-30%，符合节前偏淡预期。受今年5月“禁酒令”影响，政商务白酒消费场景承压明显，餐饮消费市场受到影响。“双节”市场氛围较为平淡，传统“旺季效应”明显减弱。动销及批价来看，随着双节临近，9月终端动销环比温和回暖，但仍然承压;批价同比下滑，渠道利润呈现收窄态势。渠道库存来看，经销商25Q2因动销不畅，库存或环比抬升；节前备货后库存阶段性提升，双节旺季或略有去化，但我们预计地产酒经销商库存仍然高企。回款意愿来看，经销商资金压力较大，回款较为谨慎，各酒企第三季度回款意愿普遍放缓。

　　各省份动销分化，宴席场景相对韧性。市场呈现“整体承压、区域分化”特征，高端名酒与区域龙头展现韧性，大众价位带表现相对稳健。①江苏市场：动销相对稳健，但城乡分化显著。城区宴席场景动销接近持平，今世缘国缘系列（对开、四开）在宴席市场占据主导地位；乡镇市场消费能力疲弱，动销出现下滑。②河南市场：受消费观念转变的影响，价格下行压力仍存，百元大众价格带成为新动销主力。茅台1935、习酒窖藏1988、国台等产品表现稳定，宴席市场和大众聚餐提供了支撑，但商务宴请需求疲软，部分消费场景或呈现消费降级态势。③四川市场：次高端产品在成都和县域市场表现分化。受商务消费疲软影响，成都市场次高端产品需求承压，动销同比下滑50%左右；与之相反，县域市场300-500元价格带产品表现相对稳健，以剑南春、水井坊等名酒为主，这些产品因品牌认知度高且价格适中，契合了县域消费者“认品牌、重实用”的消费心理；消费场景方面，县域市场以宴席（如婚宴、升学宴）和本地熟人社交为核心，高度依赖熟人社交圈层决策，使得次高端酒凭借其适配大多数消费者能力的特性，容易在亲友推荐和口碑传播中形成消费潮流，从而巩固市场地位。④山东市场：区域分化明显。品鉴会、买赠活动等带动济南、潍坊等地动销升温；青岛、淄博、临沂等地氛围冷淡，政务商务场景减少。整体来看，白酒消费呈现“理性化”趋势，宴席、家庭聚饮等刚性场景表现相对稳定，但商务与政务消费持续疲软，导致次高端价位带承压。

　　高端酒批价企稳回升，强品牌力酒企更胜一筹。双节期间白酒各价位带表现呈现显著分化，全国性名酒仍保持基本盘稳固，但价盘压力普遍存在。①高端名酒需求下滑，价盘压力显现。飞天茅台因节前备货导致供给阶段性加大，批价一度下行；临近双节后，公司主动控价+批价下跌后自身高性价比凸显，批价逐步抬升，并于双节期间稳定在1760元左右；五粮液普五、国窖1573等批价亦在阶段性下滑后企稳。②区域格局分化，强品牌力酒企更胜一筹。今世缘国缘系列凭借深厚的渠道根基和品牌认知在江苏市场形成强势品牌力壁垒，在区域地产酒中表现相对较优。剑南春在四川县域宴席市场的知名度占据优势。相比之下，多数区域本土品牌面临更大压力，在名酒渠道下沉和消费理性化双重冲击下，市场份额持续被挤压。③百元价格带成动销主力，性价比产品受欢迎。河南、山东等地百元价格带动销占比提升，光瓶酒与区域品牌如金徽、滨河等凭借高性价比占据大众消费市场。

　　投资建议：我们认为，随着Q3业绩披露，风险或充分释放，板块情绪或有望迎来修复。从批价走势看，节前茅台及五粮液通过主动干预挺价，当前飞天、八代、国窖批价分别回升至1760元附近、850元、850元。我们看好Q3业绩披露阶段板块向上弹性表现（风险或充分释放）&建议关注板块周期底部。个股方面建议关注三条主线：①当政策预期博弈/高切低资金偏好的强弹性标的：酒鬼/舍得/水井/老窖/华致等；②大众消费修复带来的弹性标的：古井/迎驾/今世缘等；③强α标的：茅台/汾酒等。

　　风险提示：终端动销不及预期；行业竞争加剧；宏观经济复苏不及预期

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天风证券 张潇倩,谢文旭