寒武纪(688256)公司简评报告：业绩同比维持高增长态势，研发投入持续加码

　　寒武纪(688256)

　　投资要点

　　事件概述：寒武纪发布2025年三季度报告。2025年前三季度公司实现营业收入46.07亿元（yoy+2386.38%），实现归母净利润16.05亿元（yoy+321.49%），实现扣非归母净利润14.19亿元（yoy+264.52%），综合毛利率55.29%（yoy+0.06pcts）。2025Q3，公司实现营业收入17.27亿元（yoy+1332.52%，qoq-2.40%），实现归母净利润5.67亿元（yoy+391.47%，qoq-17.00%），实现扣非归母净利润5.06亿元（yoy+299.68%，qoq-20.47%），综合毛利率54.24%（yoy-3.04pcts，qoq-1.64pcts）。

　　云端AI芯片加速放量，充分受益于算力需求爆发和国产渗透率加速提升的产业趋势。2025年前三季度公司营收与归母净利润同比大幅增长，主要系以思元590为代表的云端产品大幅放量所致，后续思元690也有望受益于量价齐升的逻辑。目前，以阿里、腾讯、字节等为代表的国内云厂商不断加码AI相关的资本开支，且国产替代的诉求日益深刻，英伟达CEO黄仁勋近期发言称英伟达在中国市场的份额从95%降至0%，在中美科技摩擦的背景下，国产AI芯片迎来加速替代期。作为国内核心云端AI芯片供应商，公司产品不仅性能行业领先，且通过适配各类国产大模型（2025年9月29日，公司在DeepSeek-V3.2-Exp上线当天宣布了模型适配，并开源大模型推理引擎vLLM-MLU源代码）充分构建大模型软件生态，积极响应国家政策，带头打造国产算力供应链。

　　存货环比大幅增长，为未来产品交付奠定坚实基础。2025年三季度末，公司存货37.29亿元，环比二季度末增长10.39亿元，在当前行业处于高景气周期，国内云厂商大幅增加算力基础设施投入，算力需求持续暴增的背景下，存货增长一方面是满足下游强劲预期需求下的主动备货，另一方面可以增强供应链韧性，确保稳定交付云端芯片产品，为推动后续收入增长打下基础。

　　研发费用持续上升，保持技术领先，不断提高产品市场竞争力。三季度公司研发费用3.01亿元，同比增长42.24%，环比增长11.73%，研发费率17.43%，环比增加2.21个百分点。高研发投入是公司作为国产AI芯片龙头，在行业高速发展期强化技术护城河、构建生态壁垒的长期战略。硬件层面，公司的新一代智能处理器微架构和指令集正在研发中；软件层面，公司对基础系统软件平台在持续进行优化和迭代。

　　39.85亿元定增项目顺利完成，货币资金储备充沛，财务结构稳健。2025年9月30日，公司发布“2025年度向特定对象发行A股股票发行情况报告书”，根据公告，截至9月26日，公司已募集资金人民币39.85亿元，扣除发行费用后实际募集资金净额为人民币39.53亿元，得益于此，公司三季度末货币资金51.78亿元，环比二季度末增长32.24亿元，不仅能确保公司日常生产经营的顺利进行，还为后续芯片与软件的研发提供了强大的资金保障。

　　投资建议：公司思元590等云端系列产品有力拉动整体业绩上行，受益于产品性能领先及国产替代浪潮，后续业绩将持续爆发。我们预计公司2025、2026、2027年营业收入分别为68.60、138.65和226.55亿元（原预测值分别为86.88、165.98和255.34亿元）；归母净利润分别为23.36、48.39和77.91亿元（原预测值分别为30.56、63.04和99.24亿元）。当前市值对应2025、2026、2027年的PE分别为229、111、69倍，PS分别为78、39、24倍。盈利预测给予“增持”评级。

　　风险提示：1）客户验证进展不及预期；2）国际贸易政策风险；3）市场竞争加剧。

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