近期黄金调整快评：黄金的长期牛市与短期节奏

　　事项：

    　　北京时间10 月21 日晚间至22 日，黄金价格大幅下跌，最大跌幅6.3%，创12 年最大单日跌幅。

    　　评论：

    　　核心结论：1、黄金单日大跌直接受到了诸如俄乌战争谈判、中美贸易缓和、美国政府重新“开门”等一系列传言影响。2、从交易结构看，9 月以来本轮黄金大涨与今年年初最大不同在于从现有指标看，央行似乎并未介入，本轮金价上涨以投资和投机者为主，这也决定了交易结构更为脆弱。3、技术指标看，黄金已经触及三倍标准差上限，下跌是技术面的自然反映。4、往后看，黄金长牛逻辑没有动摇，但总结历史经验，黄金连涨9 周后，未来1 年调整幅度在20%-40%之间。

    　　黄金交易结构：央行迟迟未介入

    　　从此前我们构建的观测指标来看（参见《去美元化下的央行购金行为研究》一文），中国人民银行并未参与9 月份以来的黄金上涨过程，这一点是交易结构层面与今年年初黄金大涨最大不同。从指标来看，4 月份黄金大涨大多发生在亚洲交易时段，而本轮上涨则主要发生在欧美时段，亚洲时段以跟涨为主。同时，从ETF 规模来看，本轮黄金上涨伴随ETF 规模大幅膨胀，这也是与年初交易情况有所区别的一点。这样的交易结构，决定了本轮上涨更容易以大跌的形式告一段落。

    　　黄金大跌的观察指标：技术面趋于极限

    　　“事后诸葛亮”地来看，至少从技术层面来看，本轮黄金大跌在事前已经透露出种种迹象。（1）首先，以三倍标准差作为黄金价格短线上行的上限，则复盘2010 年以来几次黄金触及上限，均出现一定幅度回调，而本轮上行也已经达到这一上限。（2）其次，黄金ETF 隐含波动率再次飙升，这也通常是短期转折点和趋势耗尽时看到的情况。

    　　未来怎么看？长牛逻辑未出现明显破绽，但需要注意短期节奏问题长期而言，全球货币信用体系重构、去美元化趋势、各国央行持续购金以及供需结构性失衡等因素构成了黄金上涨的核心支撑，本轮大跌并未改变这一黄金上涨的根本逻辑，因此黄金的长期牛市趋势仍将延续。

    　　但是，短期来看，黄金快速上行也积累了大量回调压力。我们复盘了历史上黄金几次连涨9 周后的行情走势，发现：（1）从下跌幅度来看，除1970 年外，9 周连涨后最大跌幅在17%-42%之间；（2）从持续时间看，最大跌幅大致发生在转折点后23-148 个交易日。

    　　风险提示

    　　海外经济体政策不确定性，外部需求下滑。 机构：国信证券股份有限公司 研究员：邵兴宇/田地/董德志 日期：2025-10-22

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