柳工(000528)短期受塔机减值影响，看好中长期成长

　　柳工(000528)

　　2025年10月24日，公司发布2025年三季度报，25Q1-Q3公司实现营业收入257.6亿元，同比+12.7%，归母净利润14.6亿元，同比+10.4%，扣非归母净利润13.2亿元，同比+9.0%；其中25Q3实现营业收入75.8亿元，同比+11.5%，归母净利润2.3亿元，同比-32.5%，扣非归母净利润1.7亿元，同比-44.1%。

　　经营分析

　　收入稳健增长，利润短期受塔机减值影响。25Q1-Q3公司实现营业收入257.6亿元，同比+12.7%，其中25Q3实现营业收入75.8亿元，同比+11.5%，收入稳健增长。从利润端来看，25Q3公司实现归母净利润2.3亿元，同比-32.5%，主要是因为国内塔机行业断崖式下跌，导致债券逾期风险敞口加大，公司在三季度加大塔机业务计提，25Q3公司计提信用减值损失为2.7亿元（塔机及升降机业务占比超50%），相对24Q3增加2.1亿元。随着公司持续优化资产质量、国内需求逐步企稳回暖，预计减值率将逐步回归至合理水平，看好公司后续利润释放。

　　受装载机价格战影响，短期毛利率承压。受国内电动装载机价格竞争影响，25Q1-Q3公司毛利率为22.3%，其中25Q3为22.1%，相对24Q3下行1.6pct。根据公司公告，T系列装载机产品全面上市后，市场认可度高，毛利率实现筑底提升，看好公司依靠产品结构高端化、价值和组合营销，实现盈利能力提升。

　　土方内外兼修，看好公司土方板块利润释放。装载机：25H1公司装载机板块国内外均实现收入超过20%的同比增长，海外收入增速超20%。挖机量利齐增：25H1公司挖机内销、外销同比+31.0%、+22.1%，净利润同比增长超90%。25年1-9月，挖机行业内销同比+21.5%，外销同比+14.6%，装载机、挖机作为公司优势板块，有望继续实现优于行业表现。

　　公司“十五五战略”目标清晰，看好公司中长期成长。公司“十五五战略”规划2030年实现营收600亿元，海外占比超60%，净利率不低于8%，看好公司中长期成长。

　　盈利预测、估值与评级

　　我们预计25-27年公司营收为346.30/397.26/457.63亿元、归母净利润为16.74/22.95/29.13亿元，对应PE为14/11/8倍。维持“买入”评级。

　　风险提示

　　国内需求不及预期、海外市场竞争加剧、原材料价格上涨风险、汇率波动风险。

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