类权益周报：柳暗待花明

　　回顾：趋势难寻

    　　10 月20-24 日，类权益市场缩量上涨。截至2025 年10 月24日，万得全A 收盘价为6320.41，较10 月17 日上涨3.47%；中证转债同期上涨1.47%，转债估值有所拉伸。

    　　缩量是本周市场的核心矛盾。10 月23 日，万得全A 成交额下降至1.66 万亿元。缩量行情往往难以形成趋势，导致博弈难度上升。同时，主题的吸引力下降，资金逐渐从主题指数ETF净流出。此外，板块轮动再次提速，轮动强度来到2010 年以来97%分位数，指向缩量状态下，板块难以形成合力。

    　　策略：控制波动，静待行情明朗

    　　历史经验表明，极致的缩量，意味着放量或已不远，因为“暂且观望”的一致理念很容易被打破。从2019 年以来的10 个缩量案例来看，市场通常缩量50-70%时（平均值59.91%），趋势将再度明朗。带入本轮行情，从3.20 万亿元缩量至1.66 万亿元，缩量幅度接近50%的乐观情况，但与60%的平均情况和70%的悲观情况相比还有距离，意味着行情仍有缩量空间。

    　　另一方面，结构风险仍然存在。10 月24 日，成交集中度指标为43.66%，接近历史偏高经验值45%；股价偏高的个股占比为16.61%，高于历史偏高经验值15%，意味着市场对上涨逻辑的要求仍然较高，关注十五五规划全文和中美缓和的可能。

    　　在行情仍有缩量空间&结构风险仍存的情况下，可以考虑增大红利仓位熨平波动。值得注意的是，科技题材或将迎来更好的买点。从2005 年以来万得科技大类指数的平均表现来看，当其在1-10 月相较于万得全A 超额收益超过10%时，在11-12月同样明显占优，意味着科技趋势仍然不容小觑。

    　　转债方面，低价转债进入低波状态，高价转债则在重要会议落地之后，重新展现出进攻特性。同时，转债ETF 也延续上周五的净申购状态，需求边际回暖。当然，后续仍需观察当市场回调时，转债ETF 是否会继续迎来资金流入，成为“抄底”的工具，从而对转债短期需求强度进行确认。

    　　此外，时隔一个多月，转债终于迎来久违的新券上市，但价位结构也毫无悬念的没有给投资者舒适的参与机会。不仅如此，即使是上市时间相对较长的次新券品种，估值同样处在非常高企的位置，即使前期正股波动较大，转债价格也主要是被动回调，估值压缩程度相当有限。考虑到新券标的迟早要进入转股期，后续强赎压力依然需要注意，且近期转债强赎博弈难度较高，很难形成有效预期。

    　　风险提示

    　　权益市场风格加速轮动；转债市场规则出现超预期调整等。 机构：华西证券股份有限公司 研究员：田乐蒙/肖金川/董远 日期：2025-10-26

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