食品饮料行业点评：提高居民消费率被列为“十五五”规划目标之一，内需政策导向下，食品饮料相关行业有望回暖

　　10月28日，新华社受权发布《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》（以下简称“《建议》”），《建议》稿从基本定位出发谋划“十五五”时期发展，总稿第十一部分为民生相关内容建议，提出以“促就业”、“增收入”等举措提升居民消费能力，同时提出国内当前仍存在有效需求不足，国内大循环存在卡点堵点等问题，我们认为在内需政策导向下，食品饮料相关行业有望回暖。

　　支撑评级的要点

　　提高居民消费率被列为“十五五”规划目标之一，提高居民消费率受到中央政府的重视。《建议》稿中，在“十五五”时期经济社会发展的主要目标中提及居民消费率明显提高，内需拉动经济增长主动力作用持续增强等内容。从最终消费支出、资本形成总额、货物和服务净出口三个部分对GDP增长的拉动和贡献来看，近两年最终消费支出及货物和服务净出口的贡献率高于资本形成总额。相比欧美及日韩国家，我国消费率目前仍处于相对较低水平，因此消费对我国经济增长的贡献仍有较大提升空间。在此背景下，提高居民消费率被列为“十五五”规划目标之一，意味着提振消费将成为未来政策重点，继2025年3月印发《提振消费专项行动方案》后，未来有望有更多政策出台。

　　民生相关领域围绕居民收入增长和经济增长同步、劳动报酬提高和劳动生产率提高同步、中等收入群体持续扩大等重要目标展开，提及人口、就业、收入、公共服务等八个方面。（1）人口是消费需求的根基，人口总量提升可带来规模效应，因此人口结构的变化会衍生出不同阶段的消费需求。从人口总量、人口结构、家庭结构等方面来看，我国人口结构呈现出老龄化及低出生率的特征。而家庭结构的变化也对不同产业的发展产生了深远影响。《建议稿提出促进人口高质量发展，逐步完善相关制度，同时出台相关政策调整，包括实施生育补贴、学前教育优质普惠发展、扩大学龄人口净流入城镇的教育资源供给等措施。年初以来，各地方政府及乳制品、奶粉行业龙头积极响应政策号召，共同推动出生人口改善。我们认为，虽然不同省市在人口数量人均可支配收入及地方财政支出方面的差异会间接影响育儿补贴政策实施细则及执行效果，但若已执行的育儿补贴政策在出生率及促消费方面行之有效叠加中央政府在财政端介入，提供更大的支持空间，出生人口降幅趋势则有望得到改善。（2）从居民端来看，影响消费的两大核心因素分别是消费能力和消费意愿。消费意愿与居民对未来收入的预期有关，消费能力主要取决于居民的可支配收入。在提升居民收入方面，《建议》稿提及促进高质量充分就业、完善收入分配制度、提高居民收入在国民收入分配中的比重，提高劳动报酬在初次分配中的比重，稳步推进基本公共服务均等化等方面。近两年受经济结构转型、社会保障体系等多重因素影响，居民防御性储蓄偏好上升消费意愿及消费能力受到制约，随着国家对居民增收相关政策的不断完善，高储蓄、弱消费的特征有望得到改善。

　　食品饮料行业为典型的顺周期行业，消费板块景气度与外部经济环境密切相关。随着财政政策及货币政策协同发力，消费疲软现象将得到改善，食品饮料相关子行业有望走出周期谷底。当前我国正处于从投资驱动向消费主导的战略转型临界点，在通缩的经济环境下，消费者需求结构发生变化，从而影响到生产端的盈利模式，催生了不同的业态，使得行业内部分化显著。食品饮料子板块较多，从不同子行业估值及自身所处的周期阶段来看，近两年行业受外部政策及成本周期等因素扰动较大，白酒、餐饮供应链等子行业处于磨底阶段，估值为2016年以来相对底部位置。零食及软饮料板块受益渠道变革红利及品类红利，内部分化较为明显。从不同企业表现来看，龙头企业在内需疲软的环境下业绩修复能力强，展现出强者恒强的态势，建议关注安井食品、燕京啤酒、新乳业，同时关注处于行业周期底部的白酒龙头贵州茅台五粮液，以及受益品类红利及经营质量持续提升的零食龙头盐津铺子。

　　评级面临的主要风险

　　宏观经济增长不及预期，可能影响公司产品需求，导致收入、业绩不达预期。原材料价格涨幅超预期，可能导致毛利率明显下降。

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中银证券 邓天娇