公用事业行业《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》点评：能源结构持续优化，多路并进、机遇纷呈
核心观点
事件2025年10月23日中国共产党第二十届中央委员会第四次全体会议通过《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》，我们对此点评如下：
新能源装机持续增长，消纳、电价或迎向好趋势。《建议》提出“持续提高新能源供给比重，推进化石能源安全可靠有序替代”，结合国家主席习近平此前在联合国气候变化峰会上宣布到2035年中国风电和太阳能发电总装机容量力争达到36亿千瓦，我们预计十五五、十六五期间年均新增新能源装机至少达到1.8亿千瓦，新能源装机的持续增长仍是较为确定的趋势。在此基础上，消纳和电价压力作为十四五期间压制新能源行业发展的主要因素，在十五五期间或将迎来改善：1）消纳：随着火电、储能等的灵活性进一步释放，电网建设持续推进，绿电需求进一步被激发，以及绿电直连等新模式落地，新能源消纳或有望迎来向上拐点。2）电价：一方面，136号文的出台通过机制电量、机制电价的设置在一定程度上稳定了存量、增量新能源项目的收益预期；另一方面，绿电需求的持续增长助力新能源绿色环境价值进一步兑现，近几个月以来我们已观察到绿证价格持续上涨，预计十五五期间这一趋势有望延续。个股建议关注龙源电力、三峡能源、中绿电等。
进一步提升灵活性和清洁化或是十五五期间煤电发展的主要方向。《建议》提出“加强化石能源清洁高效利用，推进煤电改造升级和散煤替代”，结合《新一代煤电升级专项行动实施方案（2025—2027年）》，我们认为十五五期间进一步提升灵活性和清洁化是煤电发展的主要方向。其中灵活性的提升有望推动煤电收益模式由此前较为依赖点火价差向点火价差调节价值容量价值三重叠加转变，助力其盈利稳定预期逐步形成，估值亦有望重塑；清洁化方面，我们预计将带动包括生物质掺烧、绿氨掺烧、CCUS等在内的煤电低碳化改造技术的进一步发展。个股建议关注华能国际、国电电力、大唐发电、建投能源、电投能源等。
水电装机仍有增量，具备长期配置价值。《建议》提出“坚持风光水核等多能并举”，结合我们对主要流域装机增长潜力的评估，我们预计未来水电新增装机或主要集中在雅砻江、大渡河、澜沧江以及雅鲁藏布江流域，与此同时，抽蓄和水风光一体化有望打开新成长空间。考虑来水具备均值回归属性，水电电价相对其他电源具备优势，而成本端以折旧、财务费用为主，我们认为水电盈利稳健，现金流充裕，红利属性突出，具备长期配置价值。个股建议关注长江电力、华能水电、国投电力、川投能源等。
核电装机成长空间广阔，关注核聚变发展机遇。在前述“坚持风光水核等多能并举”的基础上，《建议》提出“前瞻布局未来产业，推动氢能和核聚变能等成为新的经济增长点”。国内自2022年起已连续4年核准核电机组数量≥10台，在建&待建装机占存量在运装机的107%，装机成长确定性强。此前核电市场化电价存在一定压力，导致市场担忧其装机增长的业绩兑现程度，但我们看到广东26年开始取消核电变动成本补偿机制，市场化电价机制趋向合理；且考虑到核电属于稳定清洁的基荷电源，其可靠性价值未来或将进一步得到体现。而从技术路线来讲，目前国内处于三代核电技术批量化建设、四代核电技术逐步商业化阶段，根据核能“三步走”战略，核聚变将是终极目标。近日，安徽合肥紧凑型聚变能实验装置（BEST）主机系统中最重的部件——杜瓦底座成功落座，并预计2027年建成。我们建议密切关注核聚变领域积极进展对产业链的催化，个股建设关注皖能电力、中国核电、中国广核等。
非电领域可再生能源替代驱动绿色氢氨醇、生物燃料进入放量阶段。如前所述，《建议》着重提及氢能，结合2025年10月13日国家发改委发布《可再生能源消费最低比重目标和可再生能源电力消纳责任权重制度实施办法（征求意见稿）》，未来有望针对重点用能行业出台可再生能源非电消费最低比重目标，涵盖可再生能源供冷（制热）、可再生能源制氢氨醇、生物燃料等可再生能源非电利用种类，国内绿色氢氨醇、生物燃料需求有望获得催化，叠加来自欧盟等市场较为确定的外部需求，我们认为十五五期间绿色氢氨醇、生物燃料有望进入放量阶段，个股建议关注吉电股份、嘉澳环保（未覆盖）、海新能科（未覆盖）等。
风险提示：电力需求不及预期的风险，自然资源条件不及预期的风险，电价超预期下跌的风险，煤炭等原材料价格大幅上涨的风险，政策推进不及预期的风险等。
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