10月PMI数据点评：重拾韧性需要“内外兼修”

事件描述

    2025 年10 月31 日，国家统计局公布数据，10 月制造业PMI 回落至49.0%。

    事件评论

    制造业PMI 低位回落，连续7 个月位于荣枯线下。10 月制造业PMI 回落至49.0%，低于彭博社和路透社49.6%的一致预期。制造业PMI 的偏弱特征，主要体现在五个方面：

    1）从季节性来看，往年10 月制造业PMI 较9 月季节性回落0.2pct，本月回落0.8pct，显著弱于季节性；2）对比历年同期，本月49.0%的绝对值表现为2013 年以来PMI 同期最低；3）月内，代表新兴行业景气的10 月EPMI 数据回升斜率好于季节性，供需双双转好，一度预示着10 月制造业PMI 可能好于季节性；4）大型企业PMI 降至49.9%，也回到收缩区间，反映景气收缩的压力进一步扩散；5）算上本月，制造业PMI 已连续收缩7 个月，追平了2015 年8 月~2016 年2 月的连续收缩月份最长记录，而从宏观政策角度看，当前货币政策的表现比往年PMI 连续收缩时更为稳慎。

    供需双双收缩，内外需共同转弱。10 月生产指数回落至49.7%，环比大幅下滑2.2pct，结束连续5 个月的扩张，重回收缩区间。即便9 月备货相对积极，在10 月需求不足的压力下，生产再度转弱。10 月新订单指数回落至48.8%，新出口订单指数回落至45.9%，均明显转弱。其中，新出口订单也是2013 年以来同期新低。同时，10 月在手订单指数、采购量指数、原材料库存指数、从业人员指数均下滑，反映企业扩产、备产的动力偏弱、下个月生产仍有可能继续收缩。

    价格数据环比转弱，或拖累PPI 环比。10 月主要原材料购进价格指数回落至52.5%，出厂价格指数回落至47.5%。尤其是出厂价格指数已经连续2 个月收缩。对应到PPI，尽管基数仍有可能带动PPI 同比增速持稳，但预计PPI 环比或有转负风险，量价同步收缩的特征再度显现。

    非制造业PMI 回升，但建筑业连续3 个月收缩。10 月非制造业PMI 回升至50.1%，主要是中秋国庆假期带动服务业景气回升至50.2%。同时，部分平台将“双十一”进一步提前或带动快递服务景气走强。但需要注意的是，建筑业PMI 本月下滑至49.1%，连续3个月收缩，为有数据以来第一次连续3 个月收缩。结合高频数据来看，缺项目或是建筑行业景气下滑的主因，实物量向上弹性偏弱。

    “内外兼修”才能支撑经济韧性。从10 月PMI 来看，年末经济在量价方面均有下行压力。量的方面，供需共振下行的特征再现。结合高频数据来看，消费受耐用品销售额同比转负影响，出口发运量同比下行压力增大，投资实物量数据低位徘徊，10 月需求侧三驾马车的压力或集中体现。而从PMI 数据来看，弱需求可能使得11 月供需共振下行的趋势延续。价格方面，“反内卷”政策对于价格回升预期的拉动作用，已不敌实物量下降所带来的影响，PPI 环比再现下滑压力或使得经济回归通胀的预期进一步下调。向前看，经济重拾韧性的可能性仍在，但需要“内外兼修”：1）内需方面，当财政增量政策对传统基建和商品消费带动作用放缓，货币政策宽松的必要性增强，至少能从缓释融资压力、更快释放新动能潜力两方面承托经济；2）外需方面，年末仍有需求回升可能，考虑到9 月全球制造业PMI 延续扩张表现、中美贸易关系在元首会晤后趋于和缓，年末外需订单的强度也将决定整体生产的韧性，从而辐射到其他需求。

    风险提示

    1、外部经济环境波动性放大；2、对行业需求的判断可能不够精确。 机构：长江证券股份有限公司 研究员：于博/刘承昊 日期：2025-11-01

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