保险行业研究：25Q3季报综述：利润高弹性，寿险NBV高增，财险COR改善

　　核心观点

　　投资端大幅提升，2025Q3单季五家A股上市险企合计实现归母净利润2478亿元，同比+68%。2025年前三季度，五家A股上市险企合计实现归母净利润4260亿，同比+33.5%。Q3单季国寿、新华分别同比+91.5%、+88.2%领先同业，预计一是其FVPL股票+基金规模大且占比高，对权益市场弹性更强，二是权益配置风格均衡，对成长风格节奏把握较为精准，此外，利率上行国寿亏损合同转回减少当期费用也是利润的重要贡献之一，Q3单季保险服务费用同比减少了287亿。太平人寿因基数极低、投资大幅改善净利润实现超300%的增长。中国财险Q1-3净利润同比+50.5%，Q3单季同比+80.9%表现亮眼，承保投资双改善。营运利润稳健增长，前三季度平安集团、太保集团归母营运利润分别同比+7.2%、+7.4%，其中Q3单季同比+15.2%、+8.2%，平安人寿归母营运利润前三季度、Q3单季同比+1.9%、+0.6%，维持正增长。

　　寿险：预定利率切换下居民储蓄需求再次集中释放，NBV增速环比走阔，Q3实现超预期增长。可比口径下前三季度人保寿险、平安、国寿、太保NBV分别同比+76.6%、+46.2%、+41.8%、+31.2%，除太保外其余险企较H1增速均环比提升，Q3单季平安、太保NBV同比+58.3%、+29.4%；不重述去年数据，新华前三季度NBV增长50.8%表现亮眼，友邦保险Q3增长25%。1）个险渠道：太保、新华新单保费分别同比+13.5%、持平；价值率提升驱动NBV增长，前三季度平安代理人渠道新业务价值同比增长23.3%。2）银保渠道：报行合一与“1+3”网点合作限制放开后头部险企加大资源投入且竞争优势凸显，但高基数叠加策略差异预计新单表现分化，Q3单季太保、新华分别-11.2%、-5.1%，但期交新单分别同比+28.6%、+3.8%实现正增长。前三季度平安NBV同比+170.9%（上半年同比169%）表现亮眼。

　　财险：保费整体延续低增，COR同比改善。1)保费：2025Q3财险原保费整体低增长，平安（6.9%）>人保（3.1%）>太保（-1.7%），增速差异主要由非车险带来，车险同比增速在2.7%-3.2%区间，差异不大；非车险同比增速分别为：平安（15.6%）>人保（3.7%）>太保（-7.4%），太保主动优化业务结构拖累增速。分险种看，人保非车险增长主要受意健险（+11.5%）驱动，其余险种整体低增长。2）COR：受益于大灾同比改善，COR整体表现较好，前三季度COR分别为人保（96.1%，-2.1pct）、平安（97.0%，-0.8pct）、太保（97.6%，-1.0pct），其中Q3单季分别为人保（97.6%、-3.2pct）、太保（99.9%，-1.3pct）、平安（100.4%、+2.6pct），除平安外均实现承保盈利。

　　资产端：权益市场向上，总或综合投资收益率表现较好。1）其他权益工具：前三季度5家A股上市公司其他权益工具投资合计增加6491亿元，集中在上半年增加，一定程度上反映了各公司OCI策略的加仓集中在上半年，Q3开始OCI加仓节奏放缓，太保OCI加仓节奏上半年和Q3相当。2）交易性金融资产：前三季度5家A股上市公司交易性金融资产合计增加6752亿元，Q3规模增加是上半年的两倍，预计主要由于主动加仓及FVPL股票市值增长，但FVPL债券市值下跌有拖累。其中，人保和平安交易性金融资产上半年增长快于Q3，体现出其上半年在FVPL股票上加仓较多，其他公司交易性金融资产Q3增长快于上半年。3）其他债权投资：Q3当季其他债权投资规模下滑，系利率上行导致OCI债券市值下跌。4）长期股权投资：今年来增量较小，新华上半年、Q3长股投规模分别增长了38%、41%。

　　投资建议与估值：

　　权益投资表现亮眼，3季报大幅好于预期，后续重点关注负债端开门红预期。我们预计26年开门红新单保费有望实现双位数增长，历史经验表明，前一年投资收益率与下一年的浮动收益型产品销售情况呈正相关，25年险资投资表现亮眼，将提升明年分红险销售的信心。重点推荐：1）业务质地较好（负债成本低、资负匹配情况较好）的头部险企。2）估值便宜、分红险转型构筑先发优势、下半年基数最低的中国太平。

　　风险提示

　　1）产品转型成效或宏观经济复苏不及预期；2）权益市场波动；3）长端利率大幅下行。

点击复制链接查看完整PDF研报

国金证券 舒思勤,黄佳慧