深度*宏观*1月通胀点评：春节效应对1月通胀表现影响较为显著

　　1 月CPI 同比增速符合万得一致预期，PPI 同比增速低于万得一致预期，春节效应对1 月物价表现的影响较大；1 月CPI 同比增速较2024 年12 月上升，一方面是服务价格表现较强，另一方面也是食品价格的拖累减小，但预计2月CPI 同比增速将受高基数和春节效应退坡的双重影响，或较1 月下行；PPI同比偏弱主要是生产的季节性因素影响，但预计稳增长的宏观政策将在春节后持续拉动生产端表现，因此年内PPI 同比增速有望维持持续小幅上行。

    　　1 月CPI 环比增长0.7%，同比增长0.5%，核心CPI 同比增长0.6%，服务价格同比增长1.1%，消费品价格同比增长0.1%。

    　　从环比看，1 月食品价格上涨1.3%，影响CPI 环比上涨约0.24 个百分点，占CPI 总涨幅三成多；1 月服务价格环比上涨0.9%，涨幅比上月扩大0.8个百分点，影响CPI 环比上涨约0.37 个百分点，占CPI 环比总涨幅五成多，服务中，春节期间出行和文娱消费需求大幅增加，飞机票、交通工具租赁费、旅游、电影及演出票价格合计影响CPI 环比上涨约0.28 个百分点，此外，受国际黄金和原油价格上涨影响，国内金饰品和汽油价格环比上涨，合计影响CPI 环比上涨约0.10 个百分点。

    　　春节效应影响下，1 月CPI 同比增速走高。2025 年1 月CPI 同比增速上行至0.5%，主要是受食品价格和服务价格的影响，其中服务价格影响CPI同比上涨约0.42 个百分点，食品价格影响CPI 同比上涨约0.07 个百分点，工业消费品价格对CPI 的下拉影响比上月减小0.12 个百分点。1 月CPI 同比增速走强，受春节假期消费表现较好的影响，在市场预期之中，同比增速也符合万得一致预期，但2 月将面临春节效应退坡和基数走高的双重影响，万得一致预期显示2025 年2 月CPI 同比增速或较1 月回落至0.2%。我们认为1 月CPI 同比增速虽然阶段性走强，但分项中食品价格偏弱、服务价格季节性波动、工业品价格受供求关系和国际大宗商品价格波动影响的特点依然存在，因此维持年报中的观点，认为2025 年CPI同比增速整体维持波动上行，但上行幅度偏弱的特点。

    　　1 月PPI 环比下降0.2%，同比下降2.3%，其中生产资料同比下降2.6%，生活资料同比下降1.2%。PPIRM 同比下降2.3%。

    　　1 月份，受春节假日等因素影响，工业生产处于淡季，从同比看，价格下降的行业中，黑色金属冶炼和压延加工业、煤炭开采和洗选业、石油煤炭及其他燃料加工业、化学原料和化学制品制造业、汽车制造业、非金属矿物制品业、计算机通信和其他电子设备制造业、纺织业、电气机械和器材制造业、石油和天然气开采业10 个行业合计影响PPI 同比下降约2.11 个百分点，超过总降幅的九成。

    　　预计PPI 同比仍将处于持续上行趋势。我们认为两个主要原因将支持PPI同比增速维持上行趋势，一是2024 年1-4 月PPI 环比均处于负增长区间，低基数的影响有利于PPI 同比走高，二是2024 年四季度以来的稳增长政策，将在春节假期后重新体现在工业品价格当中，比如稳地产的政策对黑色金属和非金属建材价格的提振。但从2025 年全年来看，预计我国PPI同比增速上行趋势偏缓，来自海外的主要原因包括全球经济增长前景的不确定性、美国对外经济政策的不确定性、全球地区局势对国际大宗商品价格的影响等等，来自国内的影响因素主要还是内需偏弱。

    　　风险提示：全球通胀二次上行的风险；欧美经济回落速度偏快；国际局势复杂化。