类权益月报：结构化的小风浪

　　行情回顾：从防御到进攻

    　　10 月，类权益市场经历“TACO-防御-进攻”三个阶段。10 月10 日晚间，特朗普再提关税威胁。10 月13 日，市场交易思路以TACO 为主，万得全A 低开高走。然而TACO 思路并未延续，市场随后走向极致防御，万得全A 在10 月14-20 日累计下跌2.34%，同时煤炭、银行等红利品种走强。时至10 月底，利好接踵而至，推动行情企稳反弹，AI、半导体等科技题材领涨。

    　　牛市底色不变，波动源于结构风险

    　　10 月权益市场的主要矛盾，是虽然中长期趋势未受扰动，但结构风险凸显，主要体现在两个方面，一是资金交易方向较为集中，潜在买盘被消耗过快。二是股价偏高的个股占比较多，市场性价比明显下降。在这种情况下，市场对上涨逻辑的要求越来越高，而一旦逻辑不及预期，资金则可能迅速流出，形成类似10 月10-20 日的下跌行情。下旬，结构风险有所缓释，政策&中美关系修复等利好得以推动行情上涨。

    　　转债：关键时点来临

    　　临近年末需提防转债估值波动。一方面，8 月末的转债波动会让一些低风险偏好投资者更加谨慎，另一方面，临近年末，很多绝对收益机构的考核时点是11 和12 月末，有部分止盈需求，需要关注估值波动。

    　　策略：牛市或仍有起伏，把握波动带来的机遇综上，“牛市逻辑不变，结构风险加剧”的主要矛盾仍存，市场难以再现7-8 月的单边走强，而更可能延续9-10 月的震荡上涨。一旦市场发生大幅调整，上涨空间有望再度打开。

    　　往后看，10 月PMI 体现出基本面仍然偏弱，资金可能继续参与科技&红利板块。其中，科技仍将是中长期主线，但结构风险难免使其行情波动。若成交集中度和股价较高的个股占比指标改善，或是增配科技的时机。而当避险情绪酝酿， 红利品种可作为熨平波动的工具。结合起来看，上涨时适当增配红利，回调时积极布局主题，或能把握波动带来的机遇。

    　　值得注意的是，11 月是一段宏观“真空期”。11 月中上旬容易成为市场释放结构风险的窗口期，继续震荡的概率上升。

    　　11 月下旬可能进入政策博弈阶段（布局12 月政治局会议&中央经济工作会议），消费、地产品种有望阶段性受益。

    　　转债策略方面，正股层面暂缺继续上攻的动力，转债市场投资者也趋于谨慎，估值波动的频率或有提升，见好就收或是更为稳健的思路。与此同时，考虑到未来纯债替代需求将长期存在，且机构转债仓位并不算高，年末的估值波动加剧期反倒提供了更多的增配时点。

    　　风险提示

    　　美联储政策存在不确定性；权益市场风格加速轮动。 机构：华西证券股份有限公司 研究员：田乐蒙/董远 日期：2025-11-04

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