宏观深度研究：为何出口增长(将)无惧关税波动？

　　今年以来出口超预期，即使在美国对华加征关税水平一度升至145%的极限考验下，中国出口二季度仍同比增长6%，展现出强劲的抗压能力。3 季度来，出口再加速，目前看来四季度的高基数或也无碍出口高增。本文复盘今年中国出口韧性的周期和结构两个方面的因素。我们认为，虽然有宏观和产业周期加持，但中国出口韧性是2018 年来产业转型、升级、优化的“七年磨一剑”的成果，其结构性支撑较强。预计中国2026 年出口仍有望保持较高增长，且在全球通胀较高的环境下，出口链的盈利能力可能仍然相当“例外”（exceptional）。中国制造业和出口产业链成功的转型、升级，也是中国面对美国关税调整、坚守底线这一底气的重要来源。

    　　一、 周期性因素提振出口：全球金融条件宽松+关税扰动可控+AI 产业趋势全球金融条件宽松+油价下跌提升相对购买力等推动全球贸易增长超预期，且美国实际关税税率上升幅度对全球贸易的冲击相对可控。今年1-10 月美元指数/布伦特油价分别下降8.1%/14.6%，推动金融条件宽松。WTO 最新数据显示，今年上半年（美元计价）全球贸易增速较去年的2%上行至5.2%。

    　　全球AI 投资加速推动半导体产业链快速扩张，亚洲产业链尤为受益。今年1-9 月中国大陆集成电路出口同比录得23.3%、对总出口同比贡献约1 个百分点。估算1-8 月半导体产业链对亚洲出口的提振高达2 个百分点左右。

    　　美国对华加征关税幅度并未显著高于其它经济体，中国依然保持相对成本优势。今年人民币兑一篮子货币走弱约4%，相对欧元走弱接近10%，叠加2020 年以来PPI 降幅高于其他主要工业国、中国商品竞争力并未显著下降。

    　　二、 结构性因素系统性降低了中国出口对美国加征关税的脆弱性中国出口目的地多元化，“反脆弱”取得较好成效：从地域分布来看，中国出口在东盟、非洲等新兴市场的份额上升较快。今年1—9 月中国对美国出口同比下降16.8%，拖累出口增速约2.4 个百分点；但新兴市场形成有效对冲，东盟（贡献增速2.4 个百分点）、非洲（1.4 个百分点）为主要拉动力。

    　　产业快速升级迭代推动出口竞争力不断上升，降低了对关税变化的敏感度。

    　　中国“新三样”出口份额持续提升，今年1-9 月电气设备、汽车贸易顺差同比+15%/28%，且中国在全球关键矿产供应链占据重要地位，例如，2024 年，中国天然石墨/锂矿产量占全球87%/22%，锂和钴加工产能占全球70-75%。

    　　中国与“一带一路”和全球南方国家合作持续深化，企业出海亦为出口增长提供结构性支撑。今年1–9 月中国对“一带一路”国家投资（OFDI）同比增长25.1%，投资带动对非出口增长27.9%，矿产勘探、电力物流等需求释放，带动中国机械设备、车辆与船舶等资本品出口快速增长。

    　　三、 2026 年出口有望保持高增，出口链盈利能力或继续领跑往前看，AI 投资周期带动能源基础设施需求持续上行，产业链升级强化高端制造出口能力，而“一带一路”投资亦持续加速，仍有望对中国出口增长提供结构性支撑。同时，全球制造业周期回升及海外财政扩张周期带来的外需企稳仍可期。10 月30 日中美两国元首在韩国釜山举行会晤，或显示关税升级有制衡，反而有助于提升短期两国经贸关系“边界”的稳定性、相关不确定性短期将明显下降，尤其是美国中期选举前。此外，出海企业可以在享受国内明显更低的融资（即贴现率）和生产成本的同时，分享海外份额扩张和全球通胀的红利，出口链企业盈利能力有望继续领跑。

    　　风险提示：美国经济超预期下行，稀土管制担忧影响中国多边经贸关系。 机构：华泰证券股份有限公司 研究员：易峘/吴宛忆/陈玮/王子琳 日期：2025-11-07

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