美的集团(000333)白电龙头系列:详拆C端海内外及B端未来展望
美的集团(000333)
核心观点
美的集团:持续变革成就全球家电龙头。公司是全球规模最大的家电企业,业务涵盖空调、冰箱、洗衣机、厨电及小家电等C端产品和机器人与自动化、新能源及工业技术等B端工商业解决方案。公司2010-2023年营收复合增长10%至3737亿,其中外销占比40%;归母净利润复合增长18%至337亿。
C端家电内销:张弛有序,稳步扩张。2019年以来我国家电规模进入9000亿的平台期,但对比海外来看,我国家电规模至少存在30%-100%的增长潜力。同时,家电龙头的内销收入屡创新高,近5年集中度呈现出加速提升的趋势。分品类看,家用空调2023年销额已接近2500亿,规模在波动中不断增长。但目前我国尚有31%的城市房间、73%的农村房间未安装空调,保有量存在进一步提升空间。冰洗虽然进入存量更新时代,但结构拉动下,价格上涨稳健。小家电由于需求可选属性,近年来规模有所回落,但政策加力下弹性可期。家电内销仍有空间。美的集团切入家电行业40余年,通过多轮的扩张和变革调整,规模持续壮大,构建起领先的竞争优势,内部治理架构和激励机制完善,形成覆盖全国的渠道网络和高效大规模的生产制造及研发体系。我们将公司内销业务拆分测算,预计未来10年美的家电内销收入有望保持复合5%的稳健增长,C端内销仍是一个长久期、稳增长、长坡厚雪的现金牛业务。
C端家电外销:加速海外布局,品牌出海空间大。2023年全球家电市场规模达到37557亿元,2017-2023年复合增速达到3.5%,其中北美/欧洲/中国/其他国家及地区复合增速分别为4.1%/4.7%/1.6%/3.7%,海外家电市场的量价增长动能普遍较好。目前全球白电渗透率尚未达到饱和,东南亚、南亚、拉美、中东非等新兴市场存在较大提升空间,家用空调及冰箱在过去6年的复合增速也快于其他品类。全球家电市场格局分散,以营收/全球家电规模计算,美的份额位居全球第一,达到6.6%,其中内销为16.5%,外销为3.6%,海外自有品牌份额预计为1.5%。当前公司正强化海外自有品牌发展,海外已建成研发中心17个、生产制造基地22个、渠道网点数量超10万个,数量均超国内,有望为海外OBM业务发展提供强大支撑。我们将公司的海外收入分地区和代工及OBM拆分测算,预计公司中期外销/外销OBM收入展望存在45%/90%的增长空间,远期外销/外销OBM展望存在132%/284%的增长空间。
2B业务:行业空间广阔,进而有为。公司B端各板块均具备广阔的行业空间,2023年新能源及工业技术/智能建筑科技/机器人与自动化全球行业空间为8113/18544/1421亿元,且未来具备较大的成长潜力。2023年公司B端收入978亿,营收占比达到26%,但在行业中市占率普遍处于中低个位数。我们将公司B端各业务拆分测算,在假设行业稳步成长、公司市占率小幅提升下,预计公司B端收入中期存在81%的增长空间,远期展望存在174%的增长潜力。
美的发展展望:海外OBM+2B业务引领增长。美的在多元化发展中,形成全球领先的经验和能力:内部构建起先进的治理和激励机制,管理层具备前瞻的战略布局和对外部环境的快速应变,各事业部的执行力和经营活力充足,并搭建起多级研发体系、集成供应链管理体系和覆盖全球的渠道网络,智能生产工厂遍布全球。相信公司在家电内外销及2B业务上均有望实现持续发展,综合文中测算,我们预计公司中远期收入展望存在50%-115%的潜力空间,其中海外OBM和2B业务均存在翻倍增长的可能,是公司未来增长的主引擎。
盈利预测与估值:公司内外竞争优势领先,海外OBM和2B业务有望为公司增长提供持续的动能。预计公司2024-2026年归母净利润为385.6/424.1/466.4亿元(+14.3%/+10.0%/+10.0%)。通过多角度估值,预计合理估值81.82-93.25元,较目前股价有11%-26%溢价,维持“优于大市”评级。
风险提示:行业竞争加剧、原材料价格大幅上涨、海外业务运营风险、家电市场需求不及预期、商誉减值风险。
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