大宗&贵金属周报：关注铜价相对金价的向上修复机遇

　　行情综述&投资建议

　　本周(2025.2.10-2025.2.14)A股上涨，沪深300指数涨1.19%，有色金属跌0.09%。万顺新材、电工合金、博迁新材涨幅领先。

　　铜：本周LME铜价+0.20%至9465.00美元/吨，沪铜价+1.09%至7.81万元/吨。全球铜累库6.83万吨至70.79万吨，其中LME+COMEX累库0.81万吨至34.63万吨，国内社库+保税区累库6.02万吨至36.16万吨。供应端，艾芬豪矿业与一家英国私营公司组建合资企业，将在哈萨克斯坦楚萨雷苏盆地开展铜矿勘查，探矿权面积达16,000平方公里，勘查前景可观，且拥有大量苏联时期积累的数据。冶炼端，据SMM，国内主要冶炼厂因LME3M合约波动较大，暂无明确增加出口至保税库与LME亚洲仓库的计划，但将持续关注后市；保税区主要仓库也暂未收到大量新增交仓需求。消费端，据SMM，本周随着铜价攀升，再生铜杆开工率达到18.96%，较上周提高了15.65个百分点，同比去年增长了10.71个百分点；本周铜线缆开工率达到57.11%，较上周增加了29.75个百分点，较去年同期低8.18个百分点，高出预期开工率8.23个百分点。近期国内零单TC维持负值，废料进口受内外价差及关税影响持续受限，冶炼端紧缩逻辑持续强化。金铜比价持续扩大背景下，铜价存在相对金价修复的强烈诉求，美国关税边际未超预期情况下，预计铜价偏强运行。

　　铝：本周LME铝价+0.30%至2635.00美元/吨，沪铝价+0.53%至2.07万元/吨。全球铝累库11.28万吨至215.68万吨，其中LME去库0.77万吨至56.00万吨，国内铝锭+铝棒累库11.99万吨至157.73万吨。供应端，近期国内电解铝运行产能小增，四川与广西多家减产电解铝厂逐步复产，总体复产产能在30万吨/年附近。成本端，氧化铝价格持续下行，本周电解铝即时完全平均成本约17,060元/吨，较上周四下跌814元/吨。需求端，本周铝下游加工龙头企业开工率保持复苏态势，环比上周涨4.1个百分点至60.8%。在产能红线背景下，25年国内电解铝有望迎来产量达峰，同比增速显著下滑，而需求端增速基于新能源车、特高压以及光伏等产业带动，预计依然维持稳健增长，国内电解铝供需缺口将在25年显著扩大。预计北美加征关税对铝需求较为有限，即便在加征关税的情况下，25年国内供需依然存在缺口，而一旦加税不及预期或国内政策执行力度超预期，吨铝利润有望进一步扩张。稳定利润及现金流有望带来铝板块估值抬升。建议关注中国铝业、天山铝业、云铝股份、神火股份等标的。

　　金：本周COMEX金价+0.26%至2893.70美元/盎司，美债10年期TIPS下降3个基点至2.04%。SPDR黄金持仓减少5.44吨至863.06吨。本周金价维持高位震荡：（1）本周一，美国总统特朗普签署行政命令，宣布对所有进口至美国的钢铁和铝征收25%关税，引发市场对全球贸易局势的担忧。（2）本周一，世界黄金协会数据显示，2025年首月全球实物黄金ETF资金净流入达30亿美元。截至1月底，全球黄金ETF总资产管理规模升至2940亿美元，再创纪录。（3）本周三，美国劳工统计局公布数据显示，美国1月CPI同比增长3%，超出预期和前值的2.9%；1月CPI环比增0.5%，为2023年8月以来的最大涨幅，超出预期的0.3%以及前值的0.4%，连续第七个月加速。（4）本周四，黎巴嫩明确拒绝美国提出的允许以色列在2月18日从黎南部部分村庄撤离但仍保留5个据点的要求。在特朗普政府上任后美国通胀和通胀预期将有所抬升，压降短端实际利率水平，有望提振金价，而下半年随着相关财政政策的执行，预计赤字率或有超预期抬升，基于信用分析框架，金价有望突破3000美元大关。基于我们的两阶段6因素黄金价格模型，我们对2025年的黄金价格进行预测，预计25年金价相对于24年年末上涨17.1%至3092美元/盎司。目前黄金股估值普遍回到历史相对低位，而金价高位运行，预计黄金股相对收益将较为明显。建议关注山东黄金、中金黄金、湖南黄金、山金国际等标的。

　　风险提示

　　美国关税超预期；全球供给超预期；新能源领域需求不及预期。

点击复制链接查看完整PDF研报

国金证券 李超