2025年通信行业投资策略报告：固本强基，融合天地
行业核心观点：
回顾 2024 年，申万通信行业指数 2024 年大幅跑赢沪深 300 和创业板指，在申万 31 个一级行业中位列第三，表现较优。估值方面，通信行业 2024 年末估值水平较年初略有提升，且略高于历史 3 年均值水平，但仍然处于合理区间。展望 2025 年，通信行业 5G 基础设施建设有序推进，目前 5G 已经形成规模化应用，但应用的广度、深度还需要进一步加强。把握 AI 算力产业链和天地一体化的双核心主线投资机遇。算力即国力，我们认为通信行业 2025 年第一个核心投资主线仍然会聚焦在 AI 算力产业链，围绕 AI 算力产业链寻找技术进步叠加需求提升带来的投资机遇，包括智算中心、液冷、服务器、光模块、光芯片等细分领域。此外，伴随我国卫星陆续的成功发射，以及多项支持性政策的出台，天地一体化领域有望成为通信行业 2025 年的另一核心投资主线，寻找政策支持叠加产业进程提速带来的投资机遇，包括低空经济、北斗导航、卫星通信等细分领域。
投资要点：
投资主线一：AI 算力产业链。1）人工智能带动智算需求，国产算力建设进程有望提速。算力即国力，我国算力规模位居全球领先水平。全球算力结构变革，智能算力重要性持续提升，我国智能算力规模和智算服务市场规模均保持高速增长。供需两侧迎来政策催化，国产算力建设需求强劲。2）智算中心建设带动加速服务器规模快速增长，液冷需求持续提升。算力基础设施是新型信息基础设施的重要组成部分，呈现多元泛在、智能敏捷、安全可靠、绿色低碳等特征。我国加强建设算力基础设施，带动智算中心产业链的需求提振。近几年，随着 AI 大模型参数量的指数级增长，大模型训练对底层算力的需求持续提升，万卡集群成为 AI 大模型基建军备竞赛的标配。随着生成式AI 应用的加速落地，推理智算需求迎来快速增长，AI 大模型推理成为了当前智算需求增长的新动能。我国加速服务器市场快速增长，非GPU 服务器市场规模占比提升。我国明确数据中心绿色低碳化建设趋势，对 PUE 提出更高要求，液冷服务器市场保持快速增长。3）光通信中，高速光模块需求旺盛，高端光芯片国产替代空间较大。光模块是AI 基础设施中的核心组成，受益于互联网大厂在 AI 基础设施领域资本开支的快速增长，光模块的需求也持续保持较高的景气度水平，随着智算中心的加速建设，高速光模块的需求也得到了进一步提振，400G 和 800G 光模块的需求更为强劲；1.6T 光模块的产业生态日益成熟，产品有望加速落地，成为继 400G、800G 光模块后未来光模块的主力产品之一。光芯片是光通信行业的核心元件，数据中心是其下游核心应用之一，受益于数据中心建设及高速光模块的需求，光芯片市场规模有望保持快速增长，目前，我国高端光芯片国产替代空间较大。
投资主线二：天地一体化。1）我国高度重视低空经济产业发展。中央到地方政策密集出台，2024 年 3 月，低空经济被首次写入政府工作报告，2024 年以来，全国已有约 30 个省（市、自治区）将“低空经济”列入各地的政府工作报告中。2024 年 12 月，国家发展改革委低空经济发展司正式亮相。低空司的正式成立，体现出我国对低空经济产业发展的高度重视，也有望对低空经济产业进行更好的统筹管理，加速推进低空经济产业的发展进程。空管系统作为低空经济产业中最重要的基础支撑，有望率先受益于低空经济产业的发展建设。北斗导航、卫星通信等天地一体化网络的构建，有望加速低空经济产业空管系统和智能网联系统的建设。我国低空经济市场规模有望保持高速增长态势。2）北斗应用的规模化落地有望提速。北斗三号全球卫星导航系统星座部署全面完成，2024 年 11 月 28 日，《北斗卫星导航系统 2035 年前发展规划》发布，计划 2035 年完成下一代北斗系统建设。2024 年7 月，工信部办公厅发布《关于开展工业和信息化领域北斗规模应用试点城市遴选的通知》，试点工作有望加速北斗应用的规模化落地。3）卫星互联网市场空间广阔，星地融合进程加速。卫星互联网是卫星通信产业的重要组成，低轨卫星更适合卫星互联网业务，产业链上游的成本降低和技术突破，是卫星互联网产业发展提速的重要驱动力。全球航天发射进程提速，中国 2024 年发射数量位居第二，美国 SpaceX星链快速部署，倒逼我国卫星互联网进程提速。目前，我国对标“星链”的主要包括“千帆星座”和“国网星座”。“千帆星座”计划发射超过 15,000 万颗卫星，“国网星座”总共计划发射 12,992 颗卫星。手机直连卫星有望加速卫星通信商业化应用规模落地,也是 5G、6G 应用的一个重要场景。
投资建议：5G 领域建议关注：5G 规模化应用的加速落地和 5G 的全面深度赋能；AI 算力产业链建议关注：1）供需两侧政策催化对国产算力建设的推动；2）智算中心建设对加速服务器的需求带动；3）绿色数据中心建设需求对液冷服务器的需求提振以及液冷在节能装备中渗透率的提升；4）AI 基础设施建设对高速光模块和光芯片的需求提振；5）高端光芯片的国产化水平提升。天地一体化领域建议关注：1）低空司的正式成立加速推进低空经济产业的发展进程；2）低空经济产业建设对空管系统等基础设施建设的需求拉升；3）北斗系统在重点领域规模化应用的加速落地；4）卫星互联网产业链上游的成本降低和技术突破；5）“千帆星座”和“国网星座”等我国低轨卫星“星网”的加速部署；6）手机直连卫星市场的商用化应用落地；7）6G 在卫星通信领域的应用落地。
风险提示：中美科技摩擦；AI 产业技术发展和算力需求不及预期；数据中心绿色低碳化转型进度不及预期；低空经济产业政策落地不及预期；北斗规模化应用不及预期；我国卫星互联网“星座”发射部署进程不及预期。
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