煤炭行业定期报告：淡季累库煤价探底，左侧布局时点将至

　　投资要点：

　　动力煤

　　截至2025年2月21日，秦港5500K动力末煤平仓价719元/吨，周环比-22元/吨。产地价格大跌，晋陕蒙三省煤矿开工率为81.9%，周环比+3.5pct，主要系节后煤矿陆续复工。本周电厂日耗大涨，电厂库存小跌、港口库存小涨、煤企库存小涨；非电方面，甲醇开工率小跌、尿素开工率微跌，仍处于历史同期偏高水平，截至2月20日，甲醇开工率为89.5%，周环比+1.5pct，年同比+4.5pct；截至2月19日，尿素开工率为86.8%，周环比-0.4pct，年同比-0.1pct。

　　焦煤

　　截至2月21日，京唐港主焦煤库提价1430元/吨，周环比-30元/运，产地价格持平。铁水产量微跌，样本钢厂煤焦库存小跌。本周焦炭价格小跌、螺纹钢价格小涨，截至2月21日，山西临汾一级冶金焦出厂价1450元/吨，周环比-50元/吨，螺纹钢现货价格3400元，周环

　　比+100元/吨，焦炭第九轮提降落地，大型焦化开工率微跌，截至2月21日，焦化厂产能（＞200万吨）开工率76.8%，周环比-0.4pct。

　　核心观点

　　节后煤矿复产加速，供给释放加快，同期供暖需求逐步退出且非电复产进度一般，库存累积下煤价仍在探底，预计700附近或有支撑。当前核心标的股息率较为突出，考虑到价格风险释放较为充分，左侧布局时机临近。

　　我们正处在能源大变革时代，在先立后破的政策导向和能源安全诉求下，煤炭或仍处于黄金时代。煤炭的供给紧张表现为多个方面，一是双碳政策背景下产能控制严格，而安监与环保政策的趋严挤出超产部分；二是供给呈现区域分化，随着东部地区资源减少以及山西进入“稳产”时代，开采难度或逐步加大，国内产能进一步向西部集中，加大供应成本；三是开采深入及安全标准提高后，焦煤开采难度加大，欠产或将成为新常态，资源稀缺性将体现更为明显。煤炭作为主要能源的地位短期难以改变，叠加发电量持续增长，煤炭需求展现较强韧性。在宏观经济偏弱、水电显著增多、新能源高速发展及进口煤延续增长的压力测试下，我们仍看好煤价后续维持高位震荡，煤企利润可持续性强，在经历资产负债表优化后煤企现金流或具有比较优势。

　　投资建议

　　我们建议从以下几个维度把握煤炭投资机会：（1）资源禀赋优秀，经营业绩稳定且分红比例高或存在提高分红可能的标的，建议关注：中国神华、陕西煤业、中煤能源；（2）煤电联营或一体化模式，受益于市场煤与长协煤价差，平抑周期波动的标的，建议关注：新集能源、陕西能源、淮河能源；（3）具有增产潜力且受益于煤价弹性的标的，建议关注：山煤国际、晋控煤业、兖矿能源、华阳股份、潞安环能、广汇能源、甘肃能化；（4）受益于长周期供给偏紧，具有全球性稀缺资源属性的标的，建议关注：淮北矿业、平煤股份、山西焦煤。

　　风险提示

　　国内煤炭产能释放超预期，进口煤超预期，替代电源发电量超预期，宏观经济不及预期

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华福证券 李骥,汤悦