有色金属与新材料周报：供给约束渐显，关注工业金属“硬商品”定价逻辑

　　核心观点：

　　贵金属-黄金：短期波动加剧，长期仍看上行。截至2.21，COMEX金主力合约环比上涨1.93%至2949.6美元/盎司；SPDR黄金ETF增加4.8%至904.38吨。特朗普签署关税对等备忘录，但细节仍待落地，关税引发的避险情绪仍存。美国1月CPI同比增长3%，超出前值2.9%；环比增0.5%，超出前值的0.4%，再通胀交易逻辑驱动仍存。中期来看，特朗普政策不确定性仍为不可忽视的黄金宏观定价逻辑。我们认为当前宏观背景下，同时美国再通胀预期以及长期美元信用边际走弱仍为黄金长期定价的核心逻辑，预计金价仍将震荡偏强运行。

　　工业金属：供给约束逐步凸显，关注工业金属的“硬商品”定价逻辑。

　　铜：截至2.21，SHFE铜主力合约环比下跌1.4%至77020元/吨。基本面来看，截至2.20国内铜社会库存达35.76万吨，环比累库3.14万吨，下游节后开工率仍待进一步回暖。截至2月21日，LME铜库存达26.78万吨，环比累库2.19万吨。据SMM，2月21日进口铜精矿指数报-10.8美元/吨，加工费环比下跌4.83美元/吨，呈加速下跌趋势。中期来看，1月美国PMI环比增长至50以上，制造业回暖有望提振工业金属需求。美国二次通胀仍有抬升风险，铜价支撑仍强。铜长期供给刚性，需求弹性仍存，我们认为金价逐步上移趋势下，铜“硬商品”属性将逐步凸显，铜价中枢或将逐步抬升，建议关注铜板块长期机会。

　　铝：截至2.21，SHFE铝主力环比上涨0.6%至20825元/吨。基本面来看，截至2.20，国内铝社会库存达84.5万吨，下游仍处于节后开工陆续复苏阶段。截至2.20，LME铝库存53.99万吨，延续去库趋势。基本面来看，节后氧化铝价格持续回落，电解铝成本支撑继续走弱，电解铝利润持续修复。海外方面，特朗普签署行政令，对所有进口至美国的铝、钢铁征收25%关税，但中国直接出口至美国的铝材产品规模有限，整体对国内出口量的扰动相对有限；同时美国进口依赖度较高，关税影响预计主要由消费端承担。中长期来看，电解铝产能瓶颈凸显，政策助力下需求弹性有望加速释放，基本面预计持续向好，铝价中枢或进入升势；同时氧化铝价格中枢回落助力电解铝利润持续修复，建议关注铝板块配置价值。

　　锡：截至2.21，SHFE锡主力环比上涨0.2%至263580元/吨。基本面来看，截至2.21，国内锡社会库存达9256吨，下游仍处于节后开工陆续复苏阶段。截至2.20，LME锡库存3690吨，2025年以来LME锡库存去库节奏较为流畅，2月以来去库加速。基本面来看，锡长期供应瓶颈逐步凸显，缅甸锡矿复产仍未确定，近期刚果金内战一定程度加剧矿端供给担忧；需求端AI打开精锡长期需求增长空间，下游半导体预计将进入补库阶段，锡焊开工率有望逐步提升，全球精锡供需收紧趋势逐步显现，锡价有望进入上升通道，建议关注锡板块配置价值。

　　投资建议：

　　本周，我们建议关注铜、铝、锡板块。铜：国内需求逐步回暖，海外新兴市场工业化提速，全球精铜长期需求空间打开，铜精矿紧缺持续发酵，原料端支撑渐显。建议关注：紫金矿业。铝：电解铝供弱需强格局有望加速发酵，铝价或将持续上行。建议关注：天山股份。锡：供应端约束未解，AI打开精锡长期需求增长空间。建议关注：锡业股份。

　　风险提示：

　　1）终端需求增速不及预期。若终端新能源汽车、储能、光伏、风电装机需求增速放缓，不及预期，上下游博弈加剧，中上游材料价格可能承压。2）供应释放节奏大幅加快。3）地缘政治扰动原材料价格。4）替代技术和产品出现。5）重大安全事故发生。

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平安证券 陈潇榕,马书蕾