《2025年能源工作指导意见》点评：25年能源工作指导意见发布，坚持保供和绿色两大主线

　　事件：2025年2月27日，国家能源局印发《2025年能源工作指导意见》。我们对此点评如下：

　　总体目标：坚持能源安全和绿色转型两大主线不动摇。《意见》提出要持续增强能源供应保障能力，推动全国能源生产总量稳步提升。具体而言，煤炭要稳产增产，原油产量保持2亿吨以上，天然气产量保持较快增长，油气储备规模持续增加，全国发电总装机达到36亿千瓦以上（截至24年末为33.49亿千瓦），新增新能源发电装机规模2亿千瓦以上，发电量达到10.6万亿千瓦时左右，跨省跨区输电能力持续提升。与此同时，要不断深化绿色低碳转型，2025年非化石能源发电装机占比提高到60%左右（截至24年末，非火电装机占比约57%），非化石能源占能源消费总量比重提高到20%左右。

　　新能源：25年表述较24年更为积极。《意见》提出要“积极推进第二批、第三批“沙戈荒”大型风电光伏基地和主要流域水风光一体化基地建设，科学谋划“十五五”“沙戈荒”新能源大基地布局方案，积极推动海上风电项目开发建设，加大光伏治沙、光热项目建设力度”。与之相对应地，《2024年能源工作指导意见》相关表述为“稳步推进大型风电光伏基地建设，有序推动项目建成投产；统筹优化海上风电布局，推动海上风电基地建设，稳妥有序推动海上风电向深水远岸发展；做好全国光热发电规划布局，持续推动光热发电规模化发展。”基于此，我们认为《2025年能源工作指导意见》对于新能源项目建设的表态更加积极，考虑到十四五收官之年单位GDP能耗目标对绿电需求的拉动，同时参考中电联对于2025年新能源新增装机300GW以上（其中风电119GW、光伏213GW）的预测，我们预计2025年新能源新增装机规模或仍维持在相对较高水平，且从结构上来看，风电有望优于光伏。此外，《意见》还指出要“统筹新能源发展和消纳体系建设等重点问题研究；创新新能源价格机制和消纳方式，推动新能源全面参与市场，实现新能源由保障性收购向市场化消纳转变；研究制定绿电直连政策措施”，预计政策持续刺激下新能源消纳和电价问题有望迎来边际改善。

　　水核：抽蓄增量仍可观，核电长期成长性确定。《意见》提出“2025年要推动抽水蓄能装机容量达到6200万千瓦以上”，而截至2024年末，我国抽蓄装机容量为5700万千瓦，对应25年新增装机500万千瓦以上。我们测算2020-2024年我国抽水蓄能年均新增装机638万千瓦，新型电力系统建设过程中，抽蓄作为调节性资源重要性凸显，2025年新增装机规模仍较为可观。核电方面，《意见》提出“要核准一批条件成熟的沿海核电项目，因地制宜推动核能综合利用”。我们梳理2025年地方政府工作报告，发现多个省份均释放出积极发展核电的信号，具体而言，山东提出“争取获批海阳三期、莱阳一期等核电项目”；浙江提出“积极推进三门核电三期项目”；辽宁提出“加快推进庄河核电一期项目”；广东提出“推进台山核电3、4号机组核准”；福建提出“提速华能霞浦核电一期等前期工作”；充足的场址储备有望支撑25年核电核准数量维持22-24年的水平（10/10/11台），核电长期成长性无虞。

　　火电：短期煤价下行释放盈利弹性，长期可靠性、灵活性价值迎重估。《意见》指出“2025年煤炭要稳产增产；同时要推进煤炭供应保障基地建设，有序核准一批大型现代化煤矿，加快已核准煤矿项目建设，持续推进煤炭产能储备工作”。基于此，我们预计2025年国内煤炭供应或仍相对充足，煤价中枢有望进一步下移。截至2025年2月27日，秦皇岛5500大卡动力末煤平仓价已跌破700元/吨，年初至今均价为746.89元/吨，较2024年同期下跌169.98元/吨，对应度电达5.7分，已可覆盖绝大多数省份2025年年度长协电价跌幅，部分电价压力小的地区煤电盈利有望改善。而长期来看，《意见》指出要“发挥化石能源兜底保障作用，强化非化石能源安全可靠有序替代，提升系统调节能力”，预计煤电的可靠性价值、灵活性价值有望得到更加充分的定价，收益模式和估值均有望重塑。

　　投资建议：绿电：十四五收官之年能耗目标考核有望催化绿电需求，同时新能源可持续发展价格结算机制建立后行业未来的收益预期更为明朗，建议把握板块拐点性机会，个股建议关注全国龙头企业龙源电力、三峡能源等。火电：近期煤价急速下跌有望扭转市场对于火电2025年悲观的基本面预期，建议关注市场煤敞口大，且布局25年年度长协电价下调幅度较小区域的企业，个股建议关注浙能电力、华能国际、皖能电力等。水核：利率下行周期中，红利属性较强的水电、核电具备长期配置价值，同时核电还具备较高的远期成长性加持，个股建议关注长江电力、中国核电等。

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中国银河 陶贻功,梁悠南,马敏