比亚迪(002594)配股募资大力发展海外市场，扶摇直上

　　比亚迪(002594)

　　事件：

　　公司3月3日晚发布公告，公司和配售代理于2025年3月3日（收市时间后）订立了配售协议，公司同意按配售价发行配售股份。配售所得款项总额预计约为435.09亿港元，扣除佣金和估计费用后，配售所得款项净额预计约为433.83亿港元。每股配售股份的配售价335.2港元，较3月3日前最近连续10个交易日的平均收市价（380.1港元）折让约11.8%。

　　配售所得款项净额拟用作集团研发投入、海外业务发展、补充营运资金以及一般企业用途。配售股份相当于现有已发行1,098,000,000股H股的约11.82%。股权结构影响方面，A股占比：从62.26%降至59.60%，H股占比：从37.74%升至40.40%。

　　点评：

　　港股募资预计主要用于海外市场拓展。公司2023~2026E海外销量分别为10万辆、42万辆、120万辆、200万辆，产能及供应链配套出海布局带来资金投入需求。在由产品出海到产能出海、供应链配套出海的发展中，制造生产、销售渠道等多环节需要资金支持，海外募资海外用途，可以提升资金使用效率，简化审批及合规流程，为公司争取更多时间窗口。此外，与海外的募资伙伴除财务支持外，预计也可以开展战略合作，助力公司在海外市场由起步到飞速发展。海外产能规划方面，巴西基地、匈牙利基地、印尼基地等都在建设中，将在2025~2026年陆续投产，丰富公司全球布局。

　　市场担忧公司负债及现金流影响，但我们认为资产负债率偏高是由于近三年快速扩张，公司经营持续向好。2024年三季度末，公司的总负债为5954.57亿元，资产负债率78%，引起部分投资者担忧。我们认为：

　　1）公司过去处于快速扩张期，2023年公司资本开支达到了1200亿元，随着产能布局的完善，投产强度节奏放缓，整体负债情况将得到改善；

　　2）公司经营持续向好，2024年三季度末，公司流动比率、速动比率分别为0.71，0.46，公司偿债能力稳健，无现金流担忧。近四年（2021~2024）前三季度营运对比，公司存货周转率分别为3.37/3.78/3.94/3.75；总资产周转率分别为0.64/0.74/0.76/0.70；根据汽车行业特性，Q4为回款集中季度，可以有效缓解公司短期借款还款压力；

　　3）汽车行业属性为高投入、重资产，与国际头部车企对比，公司财务状况属于正常水平。2023年大众集团营收2.53万亿元（人民币），总负债为3.23万亿元；丰田营收1.92万亿元，总负债为2.33万亿元；通用汽车营收1.22万亿元，总负债为1.45万亿元。公司前三季度营收5022.51亿元，总负债5954.57亿元，在合理区间。

　　预计2025年公司持续产品升级，提升盈利能力，强化品牌认知。在产品升级方面，1）销量结构中，出口市场、混动比例将继续提升，带动公司平均售价稳步提升，2）公司在2月推出“智驾平权”，高速NOA功能全面覆盖旗下全系车型，通过规模化推广天神之眼高阶智驾系统，增加选装引导消费者消费升级，3）区别于2024年腾势、方程豹、仰望只有一款主销车型，2025年高端品牌新车型丰富（腾势、方程豹预计2025年至少推出2款新车型），且将继续拓展三大高端品牌渠道端，增厚高端品牌销量。

　　投资建议：预计2024年-2026年公司将分别实现营业收入7673.72亿元、9876.05亿元、1156.50亿元，实现归母净利润388.76亿元、520.11亿元、646.29亿元，摊薄EPS分别为13.36元、17.88元、22.21元，对应PE分别为25.81倍、19.29倍、15.52倍，维持“推荐”评级。

　　风险提示：新能源汽车销量不及预期的风险：市场竞争加剧的风险；智能化技术研发不及预期的风险。

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