银行：案例分析与行业数据-美国金融如何支持科技企业？

　　核心观点

　　金融支持科技：以多层次金融市场为核心，股债联动、政策性金融作为补充。不同阶段的企业会有不同的融资选择，这是供需匹配的结果，因此形成了多层次金融市场。除此之外，跨市场工具结合形成的股债联动交易结构、政策性金融的补充支持也发挥辅助作用。其中：（1）从风险投资、股票市场到贷款和债券市场等的多层次金融市场，能够为企业进行接续融资，服务科技企业全生命周期的融资需求。（2）金融机构结合债务工具与权益工具设计出更精细化的金融产品，可以促进企业融资实现。从美国情况来看，股债联动产品主要包括“可转债+可转债对冲+认股权证对冲”的交易结构，以及“贷款+认股权证”（即投贷联动）。（3）政策性金融可以对企业的正外部性进行补偿，弥补市场失灵现象。

　　案例分析：特斯拉、微型逆变器龙头Enphase、无管路胰岛素泵制造商Insulet。我们从微观角度出发，详细梳理了这三家科技企业成立至今的融资数据，直观展示了多层次金融市场、股债联动和政策性金融的作用。

　　我们梳理估算了2023年末美国多层次金融市场对科技企业的支持情况：（1）美国风险投资机构投出资金0.90万亿美元，60%投向软件和医疗健康领域；（2）2011-2024年美国股票市场IPO和增发融资总额1.73万亿美元，其中42%投向信息技术与医疗保健行业；（3）美国非金融企业发行的公司债余额7.1万亿美元，约27%投向科技和医疗健康行业；（4）我们估计美国风险贷款余额约1000-1200亿美元，几乎全部投向科技和医疗健康领域；我们估计美国商业银行对公贷款的11%-12%投向科技领域，规模约5400-5900亿美元（含不动产抵押贷款）。此外，通过向其他金融机构提供贷款，商业银行也间接支持了科技企业发展。

　　我国银行的科技贷款仍有空间。从美国情况来看，贷款对科技企业的支持规模很小。但中美企业融资结构差异很大，美国公司债券规模远超对公贷款，我国企业融资则更依赖银行贷款。合并考虑对公贷款和公司债券后，美国科技企业债务融资余额占全市场非金融企业债务融资余额的23%，我国类似口径的比例约10%，意味着商业银行对科技企业贷款仍有空间。

　　投资建议：我们认为后续经济基本面有望稳步向好，利好银行估值修复，维持行业“优于大市”评级。个股方面，建议关注科技金融特色相对突出的杭州银行、沪农商行、苏农银行等。此外，也建议关注具有综合性牌照优势的国有大行。

　　风险提示：若宏观经济大幅下行，可能从多方面影响银行业，如净息差、资产质量等。

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国信证券 陈俊良,王剑,田维韦