建筑装饰行业研究周报：25年财政政策加码有望带来多少基建增量资金？

　　核心观点

　　从24Q4以来的资金项目储备和两会宏观指标看，我们预计25年基建的支撑仍将处于较好水平，建议重点关注基建产业链实物工作量的转化节奏，以及区域性高景气省份的投资机会，代表性的如四川路桥等。此外，我们认为基建、地产的实物量转暖有望带动顺周期行情，钢结构和化工工程龙头值得关注。业务转型方面，建议继续关注与算力、洁净室等相关品种的投资机会。

　　财政加码带来的基建资金增量有望支撑25年基建投资增长5%以上1）财政赤字带来增量3000亿：25年一般公共预算支出规模同比增加1.2万亿，若我们假设其中有25%用于基建类项目的支出，则25年由财政赤字所带来的基建资金增量大约在3000亿左右。

　　2）专项债带来增量4750亿：专项债中用于基建类项目的比例在一半左右，25年新增地方专项债限额较24年增加了5000亿，若按照50%的比例估算，对应基建资金增量为2500亿，假设其中有30%（即750亿）可用于项目资本金，按照1：3的杠杆率可撬动约2250亿的资金，合计带来的基建资金增量为4750亿。

　　3）城投债净融资额收窄亦有望带来可观资金增量：我们判断化债资金有望对城投的支出能力形成较好改善，一方面，每年2.8万亿化债专项债（4.4万亿年度新增专项债限额中的0.8万亿及2万亿化债专项债）有望使城投在偿还自身有息负债（银行借款）和经营负债（应收账款）的过程中更少的使用自身现金，从而增强在手资金投向新项目的能力；另一方面，2024年城投债净融资额为-0.5万亿，若后续净融资压力同比持平或缓解，也将对城投支出能力形成积极影响。25年1月、2月单月城投债净融资额分别为-658.82、560.12亿元，2月已实现转正，若化债和城投融资环境的改善推动25年城投债净融资额降幅收窄，亦有望带来可观的基建资金增量。

　　综上，如果假设25年土地出让支出下滑5%，对应资金减量为1400亿，在其他融资条件不变的情况下，我们判断25年仅财政政策加码带来的基建资金增量在覆盖土地出让金下滑的同时，还能带来6350亿的资金增量。按照我们测算的24年广义基建投资14.8万亿元左右的规模，如果叠加城投债净融资额进一步收窄所带来的增量资金，我们预计25年财政加码所带来的增量资金有望推动广义基建投资增长超过5%以上。

　　行情回顾

　　本周（0303-0307）建筑指数上涨0.37%，沪深300板块上涨0.10%，子板块中专业工程和建筑设计涨幅居前，分别录得3.22%、2.67%的正收益。本周涨幅居前的标的有：海南华铁（+28.4%）、正和生态（+23.6%）、赛为智能（+18.9%）、园林股份（+18.3%）、华维设计（+18.2%）。

　　风险提示：基建&地产投资超预期下行；央企、国企改革提效进度不及预期；海外地缘政治风险及政策风险，建筑公司转型不及预期。

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天风证券 鲍荣富,王涛,任嘉禹