宏观视角：全方位提振消费组合拳出台

　　3 月17 日，国新办举行新闻发布会，介绍促进消费相关政策。发改委、财政部、人力资源社会保障部、商务部、央行、市场监管总局等相关负责人士出席。

    　　整体而言，《提振消费专项行动方案》是在目前的政策框架下、较为全面的提振消费方案——从居民的工资性收入、财产性收入，定向补贴/激励等维度发力（比如消费品以旧换新、生育补贴、就业补助等），多部门协力配合拟推出的一篮子消费补贴计划，延续此前全国两会对促消费扩大内需的基调，提振消费在宏观政策中的站位明显提升。从政策效果而言，“以旧换新”等各类消费补贴政策的逐步落地对消费的提振效果可能在2 季度比较明显，尤其是对新增品类的拉动或较为明显。值得注意的是，政策的执行效果很大程度上可能仍取决于居民收入增长是否加速，以及对资产价格在内的未来收入预期能否持续改善。

    　　具体而言，从宏观层面进行效果评估如下：

    　　1） 以旧换新政策增量扩围有望拉动社零年化增速1 个百分点左右。根据商务部统计，2024 年以旧换新补贴1,500 亿元共计拉动1.3 万亿相关产品销售额，而今年补贴总额拟将增加到3000 亿，1 月初已下达810 亿元。数据显示，今年1-2 月，限额以上单位通讯器材类、家具类、家电类商品零售额同比分别增长26.2%、11.7%和10.9%；但汽车销售呈现“量增价跌”。考虑到如果补贴带来的销售额部分是原本就存在的需求，那么对总量消费的拉动有限，因此根据我们估算，指一单位“以旧换新”的资金补贴在原有消费需求基础上拉动的“超额”消费，拉动系数或在1.3-2.3。我们估算若补贴总额扩大至3,000 亿元，考虑递减效果假设带动额外消费额的拉动系数在1.5-2 左右，“以旧换新”或带动社零年化增速0.9-1.2 个百分点。而从品类层面，新增手机、平板、智能手表（手环）补贴，汽车报废范围扩展，家电增加品类（+净水器、洗碗机、电饭煲和微波炉），同时允许地方自主增加品类；继续给家装厨卫材料“焕新”给予补贴，鼓励地方探索以装修合同为依据开展补贴。

    　　2） 适时降低住房公积金贷款利率、消费贷款贴息等政策工具或有望边际改善居民收入现金流。一方面，去年10 月存量房贷利率批量下调，缓解居民房贷还款现金流压力。据我们估算，2024 年调整后存量房贷利率平均加权利率为3.88%，而本次方案中明确表示将“适时降低住房公积金贷款利率”，根据我们估算，调降房贷利率每20bp 有望每年减少居民房贷支出约450~500 亿元，约占居民房贷总支出的1.5%左右，占城镇居民可支配收入和年度社零的比例均约0.1%左右。另一方面，针对部分消费信贷的贴息政策实质效果上或等同降息，发布会上明确表示将“对消费领域服务业经营主体贷款给予贴息支持，对我国居民使用个人消费贷款进行的重点领域消费给予一定贴息支持，降低消费者信贷成本”，亦有望在一定程度上改善居民现金流状况、提振可支配收入。

    　　3） 稳定房市股市在内的资产价格，拓宽居民财产性收入渠道，亦有望边际提振居民未来收入预期。方案明确提及要“通过专项债收储、加力实施城中村和危旧房改造等推动房地产市场止跌回稳”，以及“通过强化央国企市值管理、加快中长期资金入市等多措并举稳住股市”。政策支持下资产价格的逐步企稳有望边际修复居民的未来收入预期。

    　　此外，发布会亦提及扩大住房公积金使用范围的相关方案仍在研究中。

    　　4） 保障民生及促消费结合，加大生育养育保障力度，提高就业、医保等保障力度。针对生育补贴的具体政策，卫健委正在积极加紧制定和推出，后续会陆续出台。自2023 年以来，云南省、湖南省等地均出台生育补贴政策，一次性补贴金额为800-10000 元不等。今年3 月14 日呼和浩特市发布生育补贴政策，一/二/三孩补贴分别为1/5/10 万元，补贴金额创新高，或显示生育相关的政策保障力度有所加码。其他民生相关补贴方面，2025 年就业补助资金预算667.4 亿元，较去年预算增加4000 万元，但较去年实际下发额增加约10 亿元1；城乡居民医保财政补助提高至700 元/人，较去年增加30 元/人2；医疗救助资金296.5 亿元，和去年基本持平3。

    　　5） 此外，《方案》亦强调高质量供给激发有效需求，创新优化消费场景。除了需求侧的拉动，《方案》也有望从供给端推动新型消费加快发展、消费环境优化，以满足居民多样化的消费需求。具体看，一是优化服务消费供给，扩大健康、养老、托幼、家政等服务消费，加快数字、绿色、智能等新型消费发展；二是加快新型消费发展，如“人工智能+消费”、低空消费、文旅消费等，消费场景有望进一步创新和丰富；三是聚焦消费环境的改善提升，保障消费者权益，为消费者提供放心的消费环境，包括制修订一批餐饮住宿、养老家政、文化娱乐等领域的行业标准，提升服务业规范化水平。

    　　风险提示：消费促进政策落地效果不及预期，地产周期超预期下行拖累消费回暖。