光伏设备行业深度：周期底部特征已见，企稳动能增强

　　投资要点：

　　2024年已见周期底部特征，供给端冷却尚待最后一公里。本轮光伏产业周期运行至今已有4年时间，周期的下行阶段至今已持续了5个季度。2024Q3各环节固定成本占总成本比重升至历史高位、存货周转天数环比攀高、资本开支强度走低，这反映出稼动率的普遍下降，也反映出产品售价降至现金成本线附近的收缩性经营决策。预计本轮景气周期见底的指标顺序依次为：产品价格、企业盈利、稼动（库存）、产能建设。目前已经观察到产品价格和企业盈利的达到历史低位，产品累库，产能建设已见放缓。

　　2025年供需均维持增长，价格企稳动能增加。2025年全球新增光伏需求有望超过600GW，增量保持增长的同时，增速有所收敛。同期产业链各环节供给均达到1000GW。虽然整体的供需平衡仍有待时日，但度过周期底部的预期在增加，行业价格有望在2025年企稳。一方面，组件价格已降至现金成本附近，企业稼动率和经营周期均有放缓，价格竞争的烈度或下降。另一方面，在宏观层面和行业层面，防止“内卷式”同质化竞争正凝聚越来越多的共识。从2024年初的企业和专家座谈会所指出的因地制宜发展新质生产力，到年底的光伏产品出口退税率下降，以及光伏行业协会开展的一系列自律行动，控产能、稳价格的动能得到强化。此外，在供需共涨的背景下，光伏产业增长态势不变，有望在发展中催生结构性新机遇，光伏电池技术的迭代就是其一。N型电池产能占比预计快速提升，并在2025年成为行业主流。基于N型电池技术路线的平台型BC电池技术走向规模化应用，带动激光设备等新增需求。

　　估值向下收敛，渐显配置价值。sw光伏设备的市净率为2.26，历史分位数为18.01%。sw光伏设备的估值水平，与sw主要行业指数及市场指数相比较，历史分位数逐步向下收敛，特别是市净率的估值下行程度更明显，市场对光伏行业下行周期的反映变得充分。sw光伏设备的ROE（ttm）为-0.61%，ROE的历史分位数为23.86%，PB的分位数为18.01%，从静态视角分析，与市场主要指数相比，当前sw光伏设备的PB-ROE数据呈现一定的低估。当前时点，光伏设备指数的PB已降至2.26，随着PB估值的下降，预期胜率将显著上升，已具备配置价值，后续可以观察影响PB的几个重要变量：产业的现金流是否回正、资产减值的程度是否缓和、市场是否给与更低的配置价格。

　　投资建议：产业链周期探底特征明显，企业盈利开始出现分化，估值胜率步入配置区间，维持行业“同步大市”评级。建议关注：直接受益于技术迭代的设备环节，如，捷佳伟创（300724）、帝尔激光（300776）、迈为股份（300751）、汉钟精机（002158）；龙头格局清晰且现金流状态较佳的辅料环节，如福莱特（601865）、福斯特（603806）；海外去库后需求增长的逆变器环节，如阳光电源（300274）、德业股份（605117）。

　　风险提示：需求下降，产能出清受阻，贸易争端，盈利继续下降

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财信证券 杨甫