对3月PMI和高频数据的思考及未来经济展望：3月PMI升幅稍弱于季节性

　　3 月PMI 表现稍弱于季节性

    　　3 月PMI 综合指数为50.5%，较1-2 月PMI 平均水平（49.7%）上行0.8 个百分点。

    　　但季节性因素可能是3 月PMI 读数回升的主要原因，从历史可比年份看，3 月PMI平均较1-2 月均值回升1.0 个百分点。季节性调整后，3 月PMI 综合指数环比下滑0.2 个百分点。从结构上看，小型企业景气度回升明显，但大、中型企业的景气度均有一定回落。从分项指数来看，3 月需求表现略弱于季节性，环比下滑0.1个百分点，受关税扰动影响，进出口相关分项都有一定回落，但供给仍保持平稳。

    　　实体相关高频指标表现分化

    　　3 月上游工业行业表现较强，但中下游行业分化较大。3 月上游行业中，发电耗煤和粗钢产量均明显回升，同比分别较1-2 月回升4.0、1.8pct；中游工业行业分化明显，纺织行业开工率同比较1-2 月回升0.7 个百分点，PTA、半钢胎与全钢胎开工率均有所放缓，其同比增速分别较1-2 月回落1.6、1.9、12.5pct；对下游而言，基建相关高频指标有所回落，新房销售面积环比回落，地铁客流量有所下降，但道路拥堵程度明显上升。集装箱运价进一步下滑，但干散货运价大幅回升。

    　　“抢出口”告一段落，3 月工业生产或稍有放缓3 月PMI 指数升幅弱于季节性，这可能与关税扰动下“抢出口”告一段落有关，季节性调整后，PMI 新订单指数与新出口订单指数的差值达到了近两年来的高位。这也意味着3 月工业生产的环比增速或将稍有放缓。结合高频数据观察，我们认为3 月经济修复可能有两大支撑：第一，上游发电与钢铁生产的回升，以及部分中游工业行业高频指标的改善，或表明制造业投资仍将对总需求构成支撑；第二，道路拥堵程度的上升可能意味着居民私家车出行的增长，有望带动线下消费加快修复。

    　　逆周期调节政策加力提速，内需有望“接力”外需展望未来，尽管在关税扰动、海外库存偏高以及2024 年高基数的影响下，出口可能面临下行压力。但随着政策加强逆周期调节，国内宏观环境有望持续改善，国内需求或加快修复，内需有望“接力”外需，带动经济进一步复苏。近期一系列提振消费的举措正在加速落地，有望对消费构成进一步支撑。

    　　风险提示：政策执行不及预期，海外地缘政治事件超预期。