央行国债操作简评：关于央行暂停开展公开市场国债买入操作的分析

　　事件：央行宣布2025年1月起暂停开展公开市场国债买入操作，后续将视国债市场供求状况择机恢复。

    　　核心观点

    　　央行为了向市场提供流动性，公开市场国债操作分为两种，一是直接买断，二是借券择时卖出。直接买断相当于增加了债券需求，有压低长端利率的风险，可能给债市带来一定的调整压力。而借券卖出则相当于直接增加了市场上国债的供给，择时意味着央行可以选择在利率下行压力较大时卖出，控制收益率曲线向上倾斜，将长期国债收益率维持在合意区间。

    　　对于央行资产负债表来说，央行买入债券会直接反映在资产和负债两端，资产端表现为政府债权增加，负债端则表现为储备货币增加。而央行借入债券，如果没有卖出操作，则不会计入资产负债表。2024年8月后央行资产负债表对政府债权出现了罕见持续大幅增长，8-11月累计增加了1.14万亿。同期央行持续缩量续作MLF回笼资金，8-11月累计缩量1.03万亿。二者基本对冲，平衡了流动性。央行用国债操作对冲了MLF造成的缩表，好处在于提高了货币政策效率，国债买卖操作的灵活性远远高于MLF，有助于央行更快速地响应市场变化。

    　　2024年8月至12月，MLF到期未续作累计2.18万亿，其中1.0万亿由央行买入国债直接注入流动性对冲，剩余1.18万亿则由央行借券卖出对冲，同期央行借入债券总规模为2.7万亿，即央行剩余1.52万亿借入的债券还位于表外。2025年1月15日，MLF预期到期1万亿，属于年内最大规模，假设央行续作0.3万亿，那么会有0.7万亿流动性缺口，为了弥补这个缺口，央行至少会卖出0.7万亿债券对冲，债市可能短期回调，长债收益率上行。

    　　汇率方面，由于央行借入国债可以择时卖出，短期流动性可控，不会对汇率造成太大压力。

    风险提示：长债收益率超预期下行