资产配置日报：汇率稳 资金贵

　　复盘与思考:

    　　1 月13 日，重要股指涨跌互现，股市行情整体维持震荡，债市面临资金收紧压力，各期限收益率显著上行。

    　　上证指数、沪深300 指数分别下跌0.25%、0.27%，中证2000 指数微跌0.02%，万得微盘股指则上涨0.76%；中证可转债指数下跌0.15%；10 年、30 年国债收益率上行2.8bp、3.0bp 至1.65%、1.90%。商品表现较为强势，基建地产类商品中，螺纹钢、铁矿石、沥青、玻璃价格分别上涨1.44%、1.92%、3.93%、3.57%；工业金属中，铜价上涨0.45%；贵金属方面，黄金上涨0.62%，白银则下跌0.22%。

    　　今日市场交易主线围绕“稳汇率”展开。1 月10 日晚间美国非农数据超预期，据美国劳工部，12 月非农就业人口增加25.6 万人，远超预期的15 万人和前3 个月平均的17 万人。强劲的就业数据也使得美国市场开始担忧通胀，并预期降息时点推迟。截至1 月13 日，美国市场预期美联储全年降息幅度仅为23.8bp，即开始押注年内不降息的可能性。与此同时，美债收益率也快速走高，10 年美债收益率上行至4.8%，30 年美债收益率上行突破5.0%，美元指数相应飙升至110 点之上，其余经济体货币均面临较大的贬值压力。（非农点评详见《非农超预期，市场定价上半年不降息》）

    　　面临汇率的外部冲击，早盘央行与外汇局联合宣布上调跨境融资宏观审慎调节参数，从1.50 上调至1.75，1月13 日起实施。随后潘行长在亚洲金融论坛上就近期人民币贬值情况再进行说明，提及“坚决对市场的顺周期行为进行纠偏”、“坚决防范汇率的超调风险”。与此同时，1 月14 日央行也将联合外汇局召开新闻发布会，或对汇率问题做进一步说明。在央行坚定态度的支撑下，今日人民币汇率表现较为坚挺，在岸人民币汇率持稳于7.3319 附近，离岸人民币汇率由7.3635 升值至7.3560，1 年美元掉期由开盘的-2360 点升至收盘的-2290 点，大行干预或在减弱。

    　　“稳汇率”背景下，债市资金面也快速收敛。早盘央行逆回购操作规模提升至248 亿元，净投放107 亿元，但全天流动性持续处于偏紧状态，CNEX 资金情绪指数罕见地四个时点均维持在60 点之上，民生银行资金情绪指数也高达65.5%，位于“紧张”状态。对应至资金价格变化，R001、R007 分别大幅上行28bp、31bp 至2.04%、2.10%。昂贵的借贷成本或驱动机构加速降杠杆，截至1 月10 日，银行体系资金融出规模仅为2.83 万亿元，较12月末（26 日）水平几乎减半，1 月13 日的资金需求大概率也难以回升， 3 年内利率债收益率普遍上行4-5bp,1 年期大型国股行同业存单发行利率也相应上升至1.63%。

    　　流动性快速收敛的同时，债市也因情绪偏空出现了一些插曲。据21 世纪经济，盘中债市一度交易关于“央行正联合证监会与中金所着手彻查国债期货存在的违规交易和涉嫌操纵国债期货的违规行为，同时要求中金所配合提高国债期货交易保证金及手续费，意图为国债期货资金炒作降温”的消息，尾盘被证伪。基于这一信息，部分债市参与者也开始交易久期监管指标趋严、机构被暂停国债交易等预期，下午2 点30 分过后，交易盘加力减持长债，10 年、30 年国债上行幅度由早盘的1-2bp 扩大至3bp 左右。截至1 月13 日收盘，10 年、30 年国债活跃券收益了分别来到了1.65%、1.90%等“整五”点位。

    　　从定价逻辑来看，资金面对于债市的影响更多地局限在短端，长端的调整主要来源市场在资金收紧之后的紧张情绪。随着13 日晚间监管辟谣，并透过媒体称“央行不会轻易暂停某家机构的国债交易，也会尊重市场主体独立决策、自负盈亏的合理权利”，债市情绪或将得以缓解。当前货币主线调整与否，可能还要视外部冲击而定，目前仍处于等待与观望阶段。（不同关税情形下的应对策略，详见《直面特朗普，三种情形》）。

    　　A 股继续回调，全天成交额9762 亿元，较上周五（1 月10 日）缩量1867 亿元，较五日均值缩量1469 亿元。

    　　全市场58%的个股实现上涨，较上周五的10%有所上升；53 只个股涨停，多于上周五的44 只。分市值来看，大盘股边际回调，沪深300 下跌0.27%，而小微盘品种表现领先，Wind 微盘股指数和中证1000 分别上涨0.89%和0.26%。风格层面，国证成长指数上涨0.40%，而价值指数则下跌0.64%。

    　　分行业来看，周期品种表现领先，消费&科技行情分化。31 个SW 一级行业中，共有17 个行业上涨。周期品种表现领先，有色金属、石油石化、钢铁和农林牧渔分别上涨1.81%、0.96%、0.88%和0.39%。消费板块行情分化，美容护理、社会服务和食品饮料分别上涨1.19%、0.48%和0.43%，而家用电器、纺织服饰、汽车和轻工制造分别下跌2.45%、0.72%、0.40%和0.36%。科技板块同样分化，计算机和国防军工分别上涨0.71%和0.04%，而电子、传媒和通信分别下跌0.54%、0.20%和0.13%。

    　　市场观望情绪延续，等待反弹时机。成交额缩量至1 万亿以下，同时日内走势横盘震荡，上午稳汇率政策出台后市场迎来短暂修复，但随后兑现压力开始显现，行情回落进入震荡区间。今日“成交缩量，横盘震荡”的走势，反映出资金参与意愿有待提振。沪300ETF IV 指数（反映市场波动率预期）高开超过5%，指向美联储降息预期推迟可能使部分资金情绪受到影响，而特朗普上任后的政策预期同样是压力来源之一，资金可能在考虑预留仓位以博弈利空落地后的反弹行情。

    　　科技行情继续占优，博弈方向转至小盘品种。科创200 今日上涨0.63%，涨幅明显高于科创50 的0.17%。

    　　原因来看，上周五科技龙头股出现涨势放缓的迹象，体现在核心品种大多在日内高位回落，指向资金对科技龙头品种的上涨预期不再一致。同时，机器人&AI 产业利好不断受到关注，强化资金投资科技品种的倾向。OpenAI 于1 月11 日发布招聘信息，显示其正在重新组建机器人部门，或受此影响，今日机器人产业链表现活跃。在利好频出&龙头品种价格来到高位时，部分资金的博弈方向转移至小盘品种，支撑小盘科技股行情走强。

    　　整体来看，量价再次来到10 月反弹后的低位，与11 月26 日和1 月6 日的情况相似，意味着短期内行情有望迎来反弹，不过持续性尚待验证。市场仍然在等待不确定因素落地，短期内资金可能持续观望。策略上，短期或迎来反弹，不过能否成为趋势性上涨的起点仍有待验证，保持谨慎态度或仍是近期相对稳健的思路；同时关注利空落地后是否出现放量行情，若显著放量则可能是行情迎来转机的信号。

    　　风险提示

    　　货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。

    　　流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。

    　　财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。