美国4月CPI数据点评：通胀季节性回落 后续关税影响或较为温和

　　事件：

    　　美国4 月CPI 环比0.2%,预期0.3%，前值-0.1%；同比2.3%，预期2.4%，前值2.4%。

    　　核心CPI 环比0.2%，预期0.3%，前值0.1%；同比2.8%，预期2.8%，前值2.8%。

    　　主要观点：

    　　1、 能源价格主导通胀回落，3-7 月属于通胀传统低迷期，关税效应尚未显现。

    　　2、 美股中短期中性略谨慎乐观，长期中性。

    　　数据方面，住宅环比上涨0.3%，贡献了4 月超过一半的通胀。能源价格环比上涨0.7%，主要来自天然气和电力，覆盖了汽油价格的下跌。食品价格环比下降0.1%，主要是居家食品降0.4%，而外卖食品环比涨0.4%。核心通胀方面，上涨的有家具家装（1%），医疗（0.5%），车险（0.6%），教育（0.1%），和个人护理（0.1%）。价格下降的有机票（2.8%）、二手车（0.5%）、通信以及服装。新车和休闲娱乐价格没有变化。

    　　能源价格的下降主导了通胀和核心通胀的趋势性回落。从长期趋势看，通胀一般落后原油价格一个月，而核心通胀与过去12个月通胀的移动平均步调基本一致，可以理解为，在其他因素不变的情况下，由能源成本主导的商品价格的变化慢慢渗透到服务部门的时间大约为一年。另一个显著影响通胀的为M2 同比，即长期通胀是货币现象（图11、12、13）。与去年相比，通胀环比的波动区间显然又下了一个台阶（约10bp 图6）。

    　　我们在年初通胀点评中提到“季节性通胀回升较为良性，或持续至1 月”，可容忍至2 月。截止2 月，季节性的通胀回升暂告一段落，而关税的影响尚未体现。传统的通胀低迷时期为3-7 月，因为消费的旺季一般为下半年。因此，3、4 月通胀下行是正常的季节性表现。后期将观察商品价格的环比情况，4 月商品环比回升至0.1%，高于3 月（图7）。

    　　由于中美关税战暂停90 天，中美航运开始恢复，关税对美国通胀的影响可能较为温和。无差别基础关税10%将大幅提高美国消费者对关税承担的比例，类似特朗普对内征收消费税。中低端制造业美国不具备生产优势条件，不太可能回流；无差别基础税率10%也意味着进口商品无法通过贸易转移来抵消基础关税，这将使得原本的进口品价格对关税的弹性显著上升，最终抬升美国消费者承担的关税比例。而进口品价格的抬升也会刺激美国本土同类或互补品价格的抬升。短期内美国商品价格有一定小幅价格压力，这与能源价格上升的影响类似。

    　　市场方面，我们对美国资本市场的态度恢复至4 月2 日之前，即美股短期中性略谨慎积极，长期中性。由于特朗普的关税政策有所延后，企业可囤货时间拉长，对经济的影响也随之延后，美国股债避险情绪均下降。特朗普在4 月2 日以后态度有所转变，说明其对经济和金融的系统性风险有所顾忌。从当前关税的走势来看，年内美国陷入衰退的概率降低，但通胀水平可能因为基础性关税有略微上升，美联储维持当前利率水平的时间可能延长。

    　　风险提示：海外地缘政治风险上升。