25年5月全球制造业PMI (J.P.Morgan Global Manufacturing PMI)指数录得49.6，环比微降0.2个百分点，进一步收缩。若以2023年1月份为启动点，目前本轮周期累计运行29个月，若以2023年6月为起始点（第二个低点），目前本轮周期累计运行24个月；而平均历史周期跨度为41个月。

    　　具体来看：

    　　结构上，生产端年内首次跌破50荣枯线，关税冲击对全球制造业影响正在体现，全球制造业PMI呈现供需双弱格局。

    　　区域上，新兴市场景气度回落最显著，发达市场则升至50荣枯线附近，需要关注的是：

    　　1、中国制造业如期回升，供需两端均改善，但产成品仍在持续去库。

    　　2、美国制造业超预期回落，虽供需两端有改善，产业链大幅去库与进出口受阻成为拉低读数的主因；美国非制造业亦超预期回落，商业活动、新订单和库存数据下滑较为明显，尤其是后两者进入明显的收缩阶段，同时物价指数再创一年新高。

    　　3、东盟制造业PMI有所回升，但仍处于50荣枯线以下；欧元区则超预期有所改善。

    　　我们判断，1）随着关税的持续影响以及抢出口/进口进入尾声，全球制造业或将在下半年渐次进入主动去库存阶段，各大经济体PMI的库存数据已在初步印证这一判断。2）美国降息节奏仍将受到通胀压力的掣肘。

    　　风险提示：国内外宏观经济波动等带来的风险；国内宏观流动性监管政策变化带来的风险；原材料产能释放超预期带来的价格回落等风险;需求端表现不及预期的风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险；行业规模测算基于一定前提假设，存在不及预期风险等。