2月宏观月报：政策“发酵期”的焦点？

　　1 月以来，特朗普“百日新政”徐徐展开，国内地方两会等全年部署也在加速推进。2 月，数据空窗之下的“政策发酵期”，国内外分别有哪些焦点与期待？本文分析，供参考。

    　　（一）1 月海外市场的主线？特朗普政策“反复”，避险情绪明显升温

    1 月，特朗普新政首秀，部分政策反复摇摆。截至2 月6 日，特朗普在第二任期内已签署86 项总统行动命令，数量远高于第一任期。而市场最为关注的贸易领域，特朗普出现了多次反复。

    　　例如曾威胁自2 月1 日起对加、墨征收25%关税，但随后又延期1 个月，加剧了市场不确定性。

    　　同时，美国经济数据、就业数据等也出现了一定的“分化”。第一，消费仍有韧性，但投资已显疲态。第二，1 月美国ISM 制造业PMI 为50.9、2022 年10 月以来首次突破荣枯线；而服务业PMI 再度低于预期。第三，1 月非农低于市场预期，但失业率、平均时薪等均强于预期。

    　　政策不确定性、经济数据反复，叠加外部扰动等，海外风险资产波动加剧、避险资产表现较好。

    　　除宏观因素外，市场对“美国对进口金属加征关税”的担忧，也加速了COMEX 市场金、铜等品类库存的积累，1 月以来，COMEX 金、铜与伦敦金现、LME 等市场间价差明显走阔。

    　　（二）1 月国内市场的焦点？经济数据受春节扰动，财政等政策应对积极

    1 月，国内宏观主要有三大特征：第一，“前置”的春节导致国内经济数据受明显扰动。1）春运对供给端压制更明显，制造业生产指数回落2.3pct、幅度大于新订单指数。2）分行业看，消费品和高耗能行业等劳动密集型PMI 跌幅更大。3）建筑业再度收缩，而服务业在改善。

    　　第二，年末广义财政收支均继续“赶进度”，彰显了财政的“韧性”和“决心”。2024 年12月，广义财政支出当月同比10.6%、较11 月增速提升6 个百分点。整体上，在特别国债、新增专项债、结存限额等资金支撑下，2024 年广义财政累计收支差额已超近年同期平均水平。

    　　第三，外部压力仍在，但政府有力地应对，有效平抑了市场的波动。汇率方面，央行对内上调跨境融资宏观审慎参数、增加外汇供给；对外发行600 亿离岸央票，收紧离岸流动性。权益方面，政府释放大力推动中长期资金入市的信号，同时延长考核周期，提升了投资行为的稳定性。

    　　（三）2 月宏观聚焦的关键？海外关注关税的演绎，国内关注政策预期的发酵

    2 月，特朗普百日新政尤其是“关税政策”的演绎，或仍是海外聚焦所在。重点关注特定行业关税与全球关税：2 月8 日，特朗普政府宣布或将推行全球对等关税；具体实施方式上，美国或将各类商品的关税税率抬升至全球平均水平。2 月18 日前后，部分产品关税威胁也需留意。

    　　国内经济，一方面，关注两会前政策预期的再度发酵。从地方两会与“新春第一会”布局来看，全国“两会”或有两大期待：第一，2025 年北京、上海公布的目标5.0%左右，为全国GDP增速目标设定提供参考。第二，财政、货币政策或延续“更加积极”、“适度宽松”的基调。

    　　另一方面，聚焦财政的前置发力与部分产业政策带来的相关机遇。中央经济工作会议“各项工作能早则早、抓紧抓实”指引下，2025 年初财政前置发力，或将重点体现在隐债化解、专项债优化、“两新”加力扩围三方面。

    　　风险提示：地缘政治冲突升级；美国经济放缓超预期；国内政策变化超预期。