出口：预期与现实的分化

　　今年年初出口增速低于市场普遍预期，进口同比增长更是低于市场预期的温和增长。出口和进口双双不及预期，这与市场此前对外贸“开门红”的预期完全不同，现实与预期形成较明显的分化。

    　　外贸“开门好”的市场预期源自两个信号。我们认为，市场之所以对外贸有较强预期，主要是源两个方面的信号：一方面是，今年1-2 月港口完成的集装箱吞吐量为近3 年以来的新高，即使按照单月来看，今年1、2 月的单月集装箱吞吐量也都高于前两年，这些港口数据表现强化了对外贸和出口的信心。另一方面是，市场观察到海外制造业景气度出现好转，再加上很多信号显示今年年初和2023 年年初的表现类似，如果2025 年开年复刻2023 年同期，则市场预期今年年初出口同比为5%左右并不奇怪。

    　　集装箱吞吐量表现较好而外贸偏弱的三种可能原因。第一种是外贸商品结构转向低附加值商品。如果外贸的商品结构更多转向了低附加值商品，则商品结构转变可能带来外贸总价值的下降。第二种是外贸商品受价格大幅走弱影响。如果外贸商品价格回落较多，价格回落幅度大于数量增长幅度，则外贸价值可能回落。第三种是集装箱的数据“失效”。如果以上两种情况都不符合，那么还有一种可能就是集装箱的数据并非全部有效，可能存在“虚高”，这与吞吐量的统计方式有关。

    　　前两种情况并不吻合，集装箱数据“失效”或是预期和现实分化的最主要原因。今年前两月劳动密集型产品出口同比增速普遍下滑、主要的大宗商品进口数量下降幅度比进口均价的降幅更大，这些都显示与前两种情况并不吻合。不排除部分商品价格走弱存在影响，但我们认为这不是预期和现实分化的主要原因。而今年前两月多出的近500 万标箱集装箱，其载货效率大打折扣，或是预期和现实分化的主因。当前进口弱于出口，集装箱随出口货物运往海外后，进口需求不足可能导致返程空箱增加，导致总吞吐量虚增、实际货物价值走低。

    　　风险因素：稳增长政策力度不及预期，全球经济景气度不及预期等。