行情复盘：板块当前估值较低

　　复盘2022年至今社服板块的基本面与股价走势，2023年初由于市场提前博弈顺周期，对宏观经济复苏有较高预期，当复苏呈现结构性而非全面复苏时，股价开始调整以消化高估值及高预期。社服板块在经过一年多的消化高估值及高预期的调整之后，当前已经较有吸引力。具体到人力资源服务公司上，5月22日股价对应北京人力/外服控股/科锐国际2024年PE分别为12.9x/16.8x/17.0x。

　　人才招聘：招聘需求同比回暖趋势延续

　　2024年5月19日为止一周（5.13~5.19）国内新增招聘公司数量44584家，达到2019/2021/2023年同期水平的53%/48%/171%，环比前一周下降13%；国内新增招聘帖数量106527个，达到2019/2021/2023年同期水平的42%/37%/175%，环比前一周下滑16%；招聘年均薪资14.82万元，达到2019/2021/2023年同期水平的126%/108%/99%，环比前一周上升0.18%。

　　人服出海：中企出海背景下海外人服市场增长空间大

　　随着中企加速出海，中国企业在境外雇佣的员工数量不断增长。2022年底中国企业在境外雇佣的员工数量超410万人。灼识咨询预计到2026年底，中国境外企业雇佣的员工数量预计将接近500万人。中国企业境外雇佣员工数量持续增长，催生了出海人力资源服务解决方案的需求。中国出海人力资源服务市场规模从2017年的16.8亿元人民币增长至2021年的35.0亿元人民币，对应CAGR为20.2%，预计2021-2026的CAGR为23.5%。

　　公司对比：两大国企经营韧性强

　　北京人力和外服控股营收和毛利贡献分别主要来源于需求相对稳定的外包和传统薪酬人事服务。科锐国际毛利贡献主要来源于灵活用工和中高端人才访寻，中高端人才访寻作为人才招聘易受宏观经济影响，因此两大国企经营韧性较强。境外业务方面，北京人力有大客户华为在海外的体量优势以及过去和Adecco十多年的合作经验，我们预计其境外业务方面有较大增长空间。

　　投资建议：关注攻守兼备、高分红的人服龙头北京人力

　　北京人力外包业务管理属性更强、招聘属性弱，因此韧性更强，业绩增长稳健。若宏观经济复苏，顺周期行情下，北京人力估值提升弹性大；若宏观经济出现波动或弱复苏，北京人力在逆周期中亦有较强阿尔法。同时公司作为国企充分考虑对投资者的回报，公司章程规定每年向股东分配的股利不少于当年实现的可分配利润（剔除盈余公积后）的50%，且优先采用现金分红的利润分配方式。

　　风险提示：宏观经济复苏不及预期，政府补贴力度减弱，大客户业务波动风险。