水井坊(600779)

　　业绩简评

　　24 年 7 月 26 日， 公司披露 24 年半年报。 1） 24H1 实现营收 17.2亿元，同比+12.6%；归母净利 2.4 亿元，同比+19.5%。 2） 24Q2实现营收 7.9 亿元，同比+16.6%；归母净利 0.6 亿元，同比+29.6%，营收/归母净利均超预期。

　　经营分析

　　分产品看： 1） 24H1 高档/中档分别实现营收 15.2/1.0 亿元，同比+6%/+13%，毛利率同比+1.4pct/持平，整体销量+5%/吨价+1%。 2）FY24 酒类营收 49.7 亿元，同比+21%；高档/中档分别实现营收47.6/2.2 亿元，同比+21%/+44%，中档占比同比小幅增长 0.7pct。我们预计核心单品臻酿八号贡献高档主要增量，公司也规划持续加大次高端产品尤其是臻酿八号的品宣曝光&市场支持。井台、典藏预计仍会强化品牌建设投入， 24H1 公司新开设十余家文化美学馆和体验馆，截至 6 月末累计已超百家；加强“水井坊 第一坊”品牌价值传播、推进圈层拓展， 24H1 白酒学坊举办 153 场活动、覆盖 3000+参与者。

　　从盈利能力看： 1） 24H1 归母净利同比+0.8pct 至 14.1%，其中毛利率同比-1.5pct，销售费用率-2.2pct，管理费用率+1.1pct； 24Q2归母净利同比+0.7pct 至 7.1%，历年 Q2 为年内净利率低点，其中毛利率为 81.5%同比持平，销售费用率-8.9pct，管理费用率+3.0pct。 2） 24Q2 末合同负债余额 10.7 亿元（其中预收货款为2.15 亿），环比-0.8 亿元，考虑营收+环比合同负债后同比-7.3%；24Q2 销售收现 7.65 亿元，同比-5.9%。

　　公司持续落地“产品升级创新、品牌高端化、营销突破”三大策略，而当下稳健的厂商关系恰得益于公司对渠道价值链的维护。此外，公司聚焦下沉细分市场、持续拓点、强化厂商地推人员的培训&加大补贴等规划明晰，叠加不错的品牌调性、总经理人选已落地，我们看好公司稳健发展的势能，建议持续关注。

　　盈利预测、估值与评级

　　考虑次高端需求恢复承压，我们下调 25/26 年归母净利 8%/11%，预计 24-26 年收入增速为 10.8%/10.0%/9.4%；归母净利增速为13.4%/11.5%/11.2%，对应归母净利为 14.39/16.04/17.84 亿元；EPS 为 2.95/3.28/3.65 元，公司股票现价对应 PE 估值为12.2/10.9/9.8 倍，维持“增持”评级。

　　风险提示

　　宏观经济承压风险；行业政策风险； 次高端需求恢复不及预期；食品安全风险。