三中全会后新一轮政策发力围绕货币财政宽松，真金白银落地有望提振市场预期。核心关注下半年经济数据企稳回升，当下基本面关注点从需求端转向生产端，一是存量政策效果，8-9 月高频数据能否企稳回升；二是新一轮增量，关注7/25 政治局常会前瞻信号。特别国债扩容后的行业配置方向：汽车、家电、机械、船舶。

    　　对业绩回暖保持足够耐心，基本面关注点从需求转向生产端。月度经济数据来看，发电量、制造业PMI 生产分项数据5-6 月边际下行；7 月以来高频数据看，从中上游的螺纹钢、高炉开工率，到下游的汽车全钢胎、涤纶长丝开工率也呈现环比下行迹象，全国整车货运流量指数自6 月下旬以来小幅回落。自2023 年以来的增长压力更多体现在需求不足，未来若向生产端传导，可能使得下半年实际GDP 依然承压。

    　　三中全会后新一轮政策发力围绕货币财政宽松。对比去年7 月、今年5 月的政策宽松，主要围绕房地产供给端、需求端政策松绑，本轮宽松则主要动用货币、财政工具，真金白银政策落地有望提振市场预期。二十届三中全会强调“落实好宏观政策，积极扩大国内需求”。本周新一轮宽松政策已经开始落地。

    　　市场核心矛盾是政策能否驱动下半年经济数据企稳回升。首先是既有政策落地实施后，8-9 月高频数据能否呈现较为明显的改善；其次是后续政策发力的持续性，参考过往经验，存量政策子弹基本释放后，新一轮增量政策有望出台。

    　　当下的货币财政宽松，并未脱离年初以来的既定政策框架。近期较为值得关注的信号是，7/25 政治局常委会研究部署防汛抗洪救灾工作，强调要及时下拨救灾资金，参考去年经验可能成为增量政策的前瞻指标。

    　　特别国债扩容后的行业配置方向：汽车、家电、机械、船舶。投资方法论：股价立竿见影，早期表现较好。①汽车：1500 亿超长期特别国债所涉及5 个方向中占据三席，汽车近3 个月销量负增现状或将改善；②家电：补贴销售价格15-20%，乐观假设下（即补贴全部转化为新增销售）或可拉动家电全年增速提升20%左右。③机械：3 月设备更新政策推进后，设备工器具投资景气改善明显，国央企可能成为设备更新主力，农业机械更新需求预计提振。④船舶：老旧船舶占比或在10%左右，报废更新有望加速，船舶订单23 年以来高景气有望延续。

    　　底仓配置：经济弱复苏环境未被打破，红利资产在缺乏增长的背景下稳健占优的逻辑并未变化。从2023 年报观测行业自由现金流，消费类行业将更多利润分配至自由现金流，包括传媒、商贸零售、家电等；周期类行业自由现金流回报率相对领先，包括煤炭、石化，以及TMT 中的通信等行业。

    　　安全边际：①公募持仓：红利资产、TMT 相对低配，根据基金二季报，银行在主动偏股型公募配置中占比较中证800 低配8pct，公用低配1.5pct，交运低配1.1pct，石化低配0.7pct，煤炭低配0.5pct。除此以外，计算机、传媒也相对中证800 低配，且低配分位数处于2010 年以来底部。②外资敞口：截至2024/7/26 环保、社服、商贸零售、军工等行业中北上资金配置比例低于4%，外资持股市值也低于500 亿元，均处于相对低位。

    　　业绩改善：电子、公用事业、汽车中报业绩预告报喜率较高。TMT 中电子业绩报喜率最高，达到70%；公用整体报喜率都较高，其中公用事业67%；此外消费中美容护理63%、家电52%，周期中有色56%、石化56%，制造中汽车65%、机械56%，报喜率相对领先。

    　　风险提示：

    　　疫情反复，宏观经济复苏不及预期；海外疫情反复，可能对相关产业链及国内出口造成影响；历史经验不代表未来。