海外研究系列报告二：收储的平衡支点与前行之路
回报率是收储的重要考量因素：投资与成本的平衡是收购商品房用作租赁住房的重要考量因素。我们根据租金、周边二手房价格等因素计算收购商品房用作租赁住房的出租回报率。以重庆为例，佳寓（光环店）是重庆首个批量收购商品房用作租赁住房的项目，每套住房月租金约为1500元/套、单套面积3638平方米，我们假设分摊得房率为67%、分摊绿化率在（10%，30%）区间内，根据周边可参考房价计算而来的收储房价测算得到重庆佳寓项目的租金回报率在（4.50%，5.78%）区间内
西班牙收储之路：2008年次贷危机后，西班牙的楼市受到影响，因此西班牙成立Sareb。2012-2013年，Sareb吸收507.81亿欧元的问题资产，其中包括9.07万个房地产开发商的贷款项日和10.74万个房地产资产，分别价值394.38亿欧元、113.43亿欧元。Sareb主要通过销售、出租等方式盘活收购的资产，并实现资金回流。2013-2022年，Sareb累计销售16.95万方房产通过处理房产实现109.61亿欧元的收入。西班牙楼市逐年修复，在2013-2017年房屋交易量CAGR达到15.36%、房价指数在2014-2017年逐渐回升。
西班牙以销售房产为主要处理方式：将西班牙收储政策与我国目前部分城市的收储政策对比，主要在资产本身、资产处理方式、资金来源等方面不同，如我国收储对象以商品住房为主，西班牙的收购对象包括住房、商办、工业厂房等；我国日前主要以租赁的方式实现资金回流、西班牙主要采取销售为主、出租为辅的方式。参考西班牙的经验，我们认为收储政策的推出、推广并有序落地有望缓解各地的去化压力。由于我国日前主要采取租赁的方式处理房产，因此收储用作租赁住房的项目或有望以REITS的形式上市盘活。
投资建议：收储可控制商品住房的供给，并且有望通过提供保障性租赁住房等方式缓解新青年等居民住房需求，同时或将带来租金收入为收购主体提供现金流。若政策效果逐渐展现，行业估值或迎来整体修复，头部房企或凭借融资成本较低和核心区域高市占率的优势实现运营改善，并通过估值修复实现整体的B机会。我们看好：招商蛇口、保利发展、龙湖集团、万科A、滨江集团、新城控股、招商积余；建议关注：1）优质开发：绿城中国、华润置地、中国海外发展；2）优质物管：华润万象生活；3）优质商业：恒隆地产；4）代建龙头：绿城管理控股；5）中介龙头：贝壳-W、我爱我家
风险提示：宏观经济不及预期的风险；政策推进和实施不及预期的风险；房价大幅波动的风险；房屋销售和租赁不及预期的风险：租金回报不及预期的风险
中国银河 胡孝宇
