周大生(002867)

　　事件概述。24H1，实现收入81.97亿元，同比+1.52%，归母净利润为6.01亿元，同比-18.71%，扣非归母净利为5.85亿元，同比-17.28%；24Q2，实现收入31.26亿元，同比-20.89%，归母净利润为2.60亿元，同比-30.51%，扣非归母净利为2.49亿元，同比-29.03%。24年半年度利润分配方案：以10.85亿股为基数，拟每10股派发现金股利3元（含），合计派发现金股利3.26亿元。

　　24H1，收入&毛利额同比微增，经营业务整体稳定。1）收入及毛利额拆分：

　　按业务模式分类，24H1，加盟业务收入59.32亿元，同比-0.74%；自营线下收入9.63亿元，同比+16.35%；电商业务收入11.91亿元，同比+3.09%；按产品类别划分，24H1，素金类产品收入69.62亿元，同比+3.43%，镶嵌类产品收入3.72亿元，同比-29.18%，品牌使用费收入3.64亿元，同比-15.15%。24H1，实现营业毛利额15.07亿元，同比+1.06%，毛利额整体稳定。其中，自营线下业务实现毛利额2.51亿元，同比+14.64%；电商业务实现毛利额3.57亿元，同比+23.61%；加盟业务实现毛利额7.98亿元，同比-8.71%。2）单店店效：24H1，自营平均单店收入284.96万元，同比-6.72%，平均单店毛利为74.19万元，同比-8.08%，其中，自营单店平均镶嵌销售收入13.16万元，同比-40.45%，平均单店镶嵌销售毛利7.92万元，同比-41.54%，单店平均黄金产品销售收入267.48万元，同比-2.92%，单店平均黄金产品销售毛利63.70万元，同比+0.74%。24H1，加盟业务单店平均主营业务收入123.48万元，同比-9.4%，平均单店毛利16.62万元，同比-16.67%，镶嵌首饰产品市场仍处于深度调整之中，加盟客户补货意愿较低，镶嵌产品销售收入下降较为明显，单店平均镶嵌首饰批发收入4.95万元，同比-43.3%，单店镶嵌产品批发毛利0.77万元，同比-65.75%，黄金市场消费景气下降，加盟单店平均黄金产品批发销售收入108.95万元，同比-5.64%，黄金产品批发销售单店毛利平均6.3万元，同比+11.73%。平均加盟单店品牌使用费收入7.48万元，同比-23.55%。

　　24Q2，毛利率提升&费率上行，净利率同比缩减。1）毛利率端：24H1，毛利率为18.38%，同比-0.08pct；24Q2，毛利率为22.93%，同比+3.90pct，或与产品结构与渠道结构变化有关。2）费用率端：24H1，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率为6.46%、0.64%、0.07%、0.22%，分别同比+1.53、+0.08、+0.002、+0.23pct；其中，24H1，销售费用同比+33%，主要系自营门店增加及广告投放活动较多，人工薪资、租赁费用及广告宣传费用同比增幅较大。24Q2，销售费率、管理费率、研发费率、财务费率为8.92%、0.90%、0.09%、0.22%，同比+3.56、+0.32、+0.03、+0.25pct。3）净利率端：24H1，净利率为7.33%，同比-1.82pct；24Q2，净利率为8.31%，同比-1.14pct。

　　渠道扩展持续推进。截至24H1末，周大生品牌终端门店数量共5230家，其中加盟门店4887家，自营门店343家，终端门店数量较年初净增加124家，其中加盟门店净增加112家，自营门店净增加12家，渠道扩张推展顺利。

　　投资建议：产品创新与渠道拓展顺利推进，预计2024-2026年公司实现营业收入169.54、192.54、213.92亿元，分别同比+4.1%、+13.6%、+11.1%，归母净利润为12.27、14.18、16.14亿元，分别同比-6.7%、+15.6%、+13.8%，8月29日收盘价对应PE为9/8/7倍，维持“推荐”评级。

　　风险提示：终端需求不及预期、行业竞争加剧、市场推广不及预期等。