柳工(000528)

　　投资要点

　　α属性凸显，Q2业绩位于预告中值以上

　　2024H1公司实现营业收入160.6亿元，同比增长6.8%；归母净利润9.8亿元，同比增长60.2%；扣非归母净利润9.0亿元，同比增长73.0%。单Q2来看，公司实现营业收入81.2亿元，同比增长12.1%；归母净利润4.9亿元，同比增长62.5%；扣非归母净利润4.5亿元，同比增长79.5%，业绩位于预告中值靠上。分产品来看：（1）土石方机械：2024H1营收99.4亿元，同比+15.9%，主要受益于国内份额提升&海外市场扩张；（2）其他工程机械及零部件：2024H1营收46.7亿元，同比-7.5%，我们判断主要系建筑机械等产品国内需求较弱拖累。2024H1公司国内市场土方机械板块销量增速优于行业8.8pct，海外市场销量增速优于行业21.8pct，α属性凸显。

　　混改降本增效&收入结构改善，盈利能力持续提升

　　2024H1公司销售毛利率23.4%，同比+3.3pct，其中国内/海外毛利率同比分别+4.0/+1.1pct；销售净利率6.3%，同比增长2.2pct。单Q2看，公司2024Q2销售毛利率24.0%，同比+2.4pct，销售净利率6.2%，同比+2.1pct，盈利能力持续提升。1）毛利端：毛利率提升一方面得益于公司混改后从制造&采购端降本增效；另一方面得益于高毛利的海外业务收入占比提升，2024H1海外收入同比+18.8%，高于整体收入增速。2）费用端，2024H1公司期间费用率14.0%，同比+1.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.8/-0.1/+0.0/+0.4pct，销售费用率提升主要系加大海外渠道铺设，财务费用率提升主要系汇兑影响。

　　电动化&国际化持续发力，未来成长空间广阔

　　（1）电动化：2024H1电动装载机销量同增159%，市场占有率行业领先。电装单台价格、毛利率均高于油装且海外认可度较高，有望带动营收利润规模持续扩张。（2）国际化：公司稳健推进国际化进程，积极响应海外多品类需求，2024H1小型工程机械、矿卡、汽车起重机、高机海外收入增速均超100%；摊铺机、铣刨机销量增速超300%，国际化拓品类成果显著。

　　混改提升经营质量，股权激励+定增巩固竞争力

　　2022年公司完成混改并实现整体上市，混改完成后陆续发布股权激励和定增，有效扩张产能、升级智慧工厂、激发员工积极性，综合竞争力大幅增强：①股权激励：绑定974名高管及核心骨干技术人员，业绩考核指标聚焦经营质量，彰显公司发展信心。②定增：募资30亿元用于工厂升级、零部件产能扩张、“三化”研发。挖掘机项目投产后工厂将升级为智慧工厂且中大型挖掘机实现产能翻倍；装载机项目投产后布局大型装载机提升竞争力；中源液压业务新工厂全面投产后液压零部件产能大幅扩张，零部件自制率提升有助于降本增效，综合竞争力进一步增强。

　　盈利预测与投资评级：公司2024H1业绩位于预告中值靠上，我们维持公司2024-2026年归母净利润预测值为14.56/19.38/27.28亿元，当前市值对应PE分别为13/10/7x，维持“买入”评级。

　　风险提示：国内行业需求回暖不及预期，行业竞争加剧，出海不及预期，电动化技术突破不及预期。