招商银行(600036)

　　核心观点

　　二季度业绩略有改善。2024年上半年实现营收1729亿元，同比下降3.1%，归母净利润747亿元，同比下降1.3%。其中二季度单季营收同比下降1.5%，归母净利润同比下降0.7%。年化加权平均ROE为15.44%，同比下降2.11个百分点，仍处在较好水平。

　　贷款扩张放缓，净息差下行幅度收窄。上半年净利息收入同比下降4.2%，较一季度提升了2个百分点。公司信贷投放有所放缓，期末资产总额11.6万亿元，贷款总额6.7万亿元，存款总额8.7万亿元，较年初分别增长了4.95%、3.67%和5.18%。其中个人贷款和企业贷款较年初分别增长了6.6%和3.0%。公司披露的上半年净息差2.00%，同比下降了23bps，2季度单季度净息差为1.99%，较一季度下降3bps。资产端收益率仍承压但压力缓解，二季度生息

　　资产收益率3.56%，贷款收益率3.96%，较一季度均收窄9bps。负债端，受

　　益于存款挂牌利率下调以及手工补息被禁止等因素，二季度存款成本较一季度下降了5bps至1.63%，带来计息负债整体成本下降了7bps至1.68%。存款成本下降幅度有限，主要是个人存款定期化趋势仍比较突出，期末个人存款中定期存款比重为52.2%，较年初提升了4.5个百分点。

　　财富管理依然承压，投资收益实现较好增长。上半年非息收入同比下降1.39%，其中手续费净收入下降了18.6%，投资收益高增带来其他非息收入同比增长38.4%。手续费收入中，财富管理手续费及佣金收入同比下降32.5%，资产管理手续费及佣金收入同比下降2.6%，财富管理依然承压。但公司客群和产品服务体系领先优势不减，期末零售客户数达到2.02亿户，管理零售AUM达14.2万亿元，静待大零售复苏。

　　资产质量稳健，信用成本略有下降。期末不良率0.94%，较3月末提升2bps，较年初下降1bp，测算的上半年年化不良生成率0.81%，同比下降2bps。期末关注率1.24%，逾期率1.42%，较年初分别提升14bps和16bps，90天以上逾期率0.74%，较年初提升4bps，符合行业趋势。上半年年化信用成本率0.77%，同比下降11bps，期末拨备覆盖率434%，较3月末下降3个百分点。投资建议：由于大零售复苏缓慢，我们下调2024-2026年净利润至1473/1535/1651亿元（原预测1561/1690/1873亿元），对应同比增速为0.5%/4.2%/7.6%。当前股价对应2024-2026年PE值为5.6x/5.4x/5.0x，PB值为0.80x/0.72x/0.66x，估值处在低位，维持“优于大市”评级。

　　风险提示：宏观经济复苏不及预期会拖累公司净息差和资产质量。