恺英网络(002517)

　　投资要点

　　事件：恺英网络发布2024年中报，报告期内实现营业总收入25.55亿，同比增长29.28%，归母净利润为8.09亿，同比增长11.72%，扣非后归母净利润为8亿，同比增长18.55%。经营活动产生的净现金流为9.23亿，同比增长63.17%。计划向全体股东每10股派发现金红利1元（含税），今年公司已实施2023年度分红约2.13亿元，计划实施2024年中期分红约2.13亿元。

　　点评：新游发行推动收入增长，信息服务高毛利业务同比高增

　　1）公司2024年中报收入中，移动游戏收入为20.95亿，同比增长23.42%，增量主要由自研游戏《石器时代：觉醒》以及代理发行产品《怪物联萌》、《仙剑奇侠传：新的开始》等产品带动；网页游戏收入为0.63亿，同比增长91.87%；信息服务收入为3.97亿，同比大幅增长76.59%，信息服务业务毛利率高达88.9%，是公司3部分业务中毛利率水平最高的业务。

　　2）整体毛利率同比略有下滑。2024年中报公司综合毛利率为82.01%，较2023年同期减少2.04个百分点，综合毛利率水平的下降，主要源自于移动游戏和信息服务两块业务的毛利率水平下探。移动游戏2024上半年毛利率为80.73%，较去年同期减少3.19个百分点，信息服务业务毛利率较去年同期减少3.09个百分点。我们预计毛利率水平的下降与公司增加代理游戏发行有关，代理游戏成本端需额外支付CP与IP方分成。

　　3）新品储备丰富。目前公司储备中产品包括：《关于我转生变成史莱姆这档事：新世界》（8月28日公测，正版IP授权RPG式策略养成手游）；《盗墓笔记：启程》（自研探险题材ARPG手游）；《斗罗大陆：诛邪传说》（自研开放世界MMORPG手游）；《纳萨力克：崛起》（自研开放世界手游）；《三国：天下归心》（自研SLG回合战斗制手游）；《代号：信长》（正版联合研发SLG手游）；《代号：DR》（自研正版DRAGON RAJA的MMORPG手游）。传奇方面还有《龙腾传奇》《梁山传奇》《王者传奇2》等众多游戏产品储备。

　　4）自主发行增加，销售费用率明显提升。公司持续加大代理新品发行，拓展海外市场，2024上半年销售费用开支为9.57亿，销售费用率达到37.5%，较去年同期增加13.8个百分点；管理费用率与研发费用率控制得当，2024上半年分别为3.7%与8.9%，较去年同期分别下降3.5个百分点和1.5个百分点。

　　盈利预测与估值：考虑到新品发行节奏放缓，我们适当下调公司盈利预测，预计公司2024~2026年收入，分别为52.3亿（原56.23亿）、60.15亿（原64.66亿）、66.16亿（原71.12亿），同比增长22%、15%、10%，归母净利润分别为16.42亿（原18.25亿）、19.41亿（原21.62亿），22.49亿（原23.98亿），同比增长为12%、18%、16%。当前市值对应2024~2026年PE为11x、10x、8x，维持“买入”评级。

　　风险提示：1）版号监管政策趋严；2）游戏上线时间不达预期；3）研报使用的信息数据更新不及时的风险。