涪陵榨菜(002507)

　　投资要点

　　事件：公司发布2024年半年报，24H1实现营业收入13.1亿元，同比-2.3%，实现归母净利润4.5亿元，同比-4.6%；其中24Q2实现收入5.6亿元，同比-3.4%，实现归母净利润1.8亿元，同比-15.5%；公司业绩低于市场预期。

　　榨菜主业保持平稳，萝卜收入明显承压。1、分品类看，24H1榨菜、泡菜、萝卜及其他产品分别实现收入11.2/1.3/0.2/0.3亿元，对应收入增速分别为+0.5%/-6.2%/-39.4%/-25.9%。在整体消费需求疲软大环境下，榨菜主业仍实现平稳增速；萝卜收入明显承压，主要系公司主动减少推广投入。2、分区域看，24H1东北及华南大区实现高速增长，同比+12.7%/+9.1%；华北大区维持稳健增速，同比+3.2%；其他区域则有不同程度下滑。上半年公司积极管控渠道价盘，优化了部分布局不合理且渠道存在冲突的经销商，24H1经销商数量相较年初减少424家至2815家。

　　成本红利Q2显现，整体盈利能力仍承压。24H1公司毛利率为50.9%，同比-2.2pp；其中24Q2毛利率为49.2pp，同比+0.3pp。单二季度毛利率有所回升，主要系自5月以来24年低价青菜头原料逐步开始投入使用所致。费用率方面，24H1公司销售费用率为12.2%，同比-2.1pp；上半年销售费用明显减少主要系去年同期存在广告费及战略咨询费。24H1管理费用率保持稳定，同比-0.1pp至3.2%。此外，上半年投资收益相较去年同期减少0.27亿元。综合来看，公司24H1净利率同比-1.5pp至34.3%。

　　双拓战略延续，期待经营改善。1）品类规划方面，公司以双拓战略（拓市场+拓品类）为指引，确立榨菜、下饭菜和榨菜酱三大核心品类战略定位，其中榨菜酱作为公司重点打造的大单品，将在费用端主动倾斜且持续加大在一二线城市铺货密度，榨菜酱表现值得期待。此外，公司亦将逐步跨入川式复合调味料，扩展潜在的榨菜亲缘品类。2）品牌传播方面，公司将“轻盐/健康”与“大乌江”品牌传播相结合，同步推进地面推广及空中传播，深化乌江作为佐餐开胃菜的平台型品牌印象，为市场开拓及品类扩张实现品牌赋能。3）渠道方面，公司借助大包装产品，持续加大餐饮渠道开拓力度。4）成本端来看，24年青菜头价格回落至800元/吨的历史平均水平，预计下半年起将在报表端有明显体现，叠加包材等原料价格持续回落，全年利润端表现值得期待。

　　盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年EPS分别为0.73元、0.79元、0.86元，对应动态PE分别为16倍、15倍、14倍，维持“买入”评级。

　　风险提示。新品推广或不及预期；原材料价格大幅波动风险。