招商蛇口(001979)

　　事件：公司24H1实现营业收入512.73亿元，同比-0.33%；归母净利润14.17亿元，同比-34.17%；基本每股收益0.11元/股，同比-50.00%。

　　收入平稳，结转利润率下滑影响利润。收入端，公司24H1实现营收512.73亿元，同比-0.33%，开发业务收入399.03亿元，同比-4.15%，占比营收77.82%；利润端，归母净利润14.17亿元，同比-34.17%，主要系公司开发业务项目结转毛利率同比下降，以及转让子公司股权投资收益同比减少。公司24H1毛利率11.98%，较23年同期下降4.28pct。其中，开发业务毛利率12.24%，较23年同期下降5.58pct，受项目平均结转单价下降及结转产品类型、体量等因素影响。

　　销售聚焦核心城市，投资端加强管控。销售端，公司24H1签约销售面积438.71万平，同比-35.86%，签约销售金额1009.52亿元，同比-39.34%；权益比例65%，较23年同期+9pct。公司高能级核心城市市场地位巩固，强心30城销售贡献占比91%；核心10城销售贡献占比66%，较23年同期+2pct。24H1公司新推盘项目首开去化率同比提升17pct。拿地端，公司强化投资管控，坚持以销定投、聚焦核心、轻重并举的投资策略，24H1获取7宗地块，总计容建筑面积80.13万平，总地价146.14亿元，全口径投资强度14.48%。公司需支付地价为99.97亿元，“核心10城”投资金额占比达86%。此外，公司获取代建项目26个，新增管理面积178万平；其中4个轻资产管理输出项目，涉及产业、公寓、办公等业态，新增管理面积16.3万平。

　　短债占比降低，融资成本压降。债务端，截至24H1末，公司剔除预收账款的资产负债率62.42%、净负债率59.17%、现金短债比1.63，在满足“三道红线”的同时，公司采取稳杠杆和优结构的融资策略，银行融资占比达64.6%，一年内到期有息债务占比仅16.7%，较23年末降低3.34pct。融资端，公司充分发挥信用优势进行高息债务置换，资金成本显著降低，24H1新增融资成本3.01%，截至24H1末综合资金成本3.25%，较24年初降低22个BP。

　　资产运营稳健，商业及公寓业务增势良好。公司24H1全口径资产运营收入36亿元，同比+15%，EBITDA实现18.95亿元，同比+14%。1）集中商业：24H1实现收入8.38亿元，同比+25.26%，截至24H1末，在营项目38个，经营建面215万平，在建及筹开建面296万平；2）写字楼：实现收入6.50亿元，同比+10.36%；3）产业园：实现收入5.72亿元，同比+12.82%，在营项目34个，经营建面252万平，在建及筹开建面66万平；4）长租公寓：实现收入6.29亿元，同比+24.06%，房源总数3.24万间，经营建面133万平，在建建面83万平，24H1在深圳、上海、杭州、合肥等城市新开业7个项目，新增房2898间；5）酒店：实现收入4.96亿元，同比+23.38%。

　　投资建议：公司24上半年利润受结转毛利率影响，但销售相对稳健、布局核心城市、融资优势明显，我们看好公司未来逐步实现业绩触底回升。考虑公司毛利率受行业影响

　　回落，我们调整公司24-26年归母净利润至68.25、76.90、88.18亿元（原值：74.01

　　亿元、82.33、91.51亿元），维持“买入”评级。

　　风险提示：房屋销售不及预期、房屋价格下跌、宏观经济不及预期