裕同科技(002831)

　　投资要点：

　　逆境稳增： 24 年消费电子包装需求回暖， 全球化布局加速

　　公司作为国内包装行业龙头， 从早期消费电子包装优势领域， 已发展成多产品、 多客户驱动的增长格局。 24H1 实现营收 73.53 亿元， 同比+15.5%，归母净利润 4.97 亿元， 同比+15.2%。 1） 3C 包装： 24 年以来消费电子需求改善， 根据 wind， 2Q24 全球智能手机销量同比增长 6.5％ ， 创三年来最高的同比增速， 伴随下半年消费旺季来临以及后续 AI 换机潮， 有望对公司3C 包装（ 营收占比近 70%） 业务形成支撑。 2） 烟包&酒包： 随中烟招标市场化趋势提升， 2022 年以来公司新增烟包中标数增多， 成功导入广西中烟、 云南中烟、 湖南中烟、 福建中烟、 安徽中烟等优质大客户。 酒包业务覆盖白酒主产区， 知名客户合作深化。 3） 环保纸塑： 顺应双碳趋势， 未来增长空间广阔。 公司 23 年环保包装营收 10.6 亿元， 2019-2023 年营收 CAGR为 36.1%， 成功引入多家欧美大客户。 4） 全球化推进： 公司已在越南、 印度、 印尼、 泰国、 马来西亚等海外地区建立 7 个生产基地， 24 年将推动印尼泗水项目、 印尼雅加达项目、 越南平阳项目、 印度德里项目投产， 进一步完善国际化供应链； 启动墨西哥、 菲律宾新工厂建设， 开拓包装新品类。

　　盈利中枢回升： 原料成本可控、 智造提效、 资本开支减少

　　2023 年公司实现毛利率 26.23%， 同比+2.48pct， 净利率 9.82%， 同比+1.8pct。展望未来， 我们认为三大因素有望支撑盈利修复趋势延续： 1） 原材料成本压力可控， 主要原材料价格目前处于近三年低位， 24 年同比仍有下降。 2）智造提效： 近年加快推进智能化建设， 许昌智能工厂成效显著， 直接人工占成本比重从 2019 年的 14%降至 2023 年的 12.1%， 未来随各工厂效能提升， 运营效率有望持续优化。 3） 资本开支优化： 随着公司的产能投资基本完成阶段性布局， 近两年资本开支已开始下降， 预计未来固定资产投资逐步减少趋势不变。

　　盈利预测与投资建议

　　提高分红重视股东回报， 公司计划 2023-2025 年分红比例不低于 60%， 长期投资价值凸显。 我们预计 2024-2026 年公司归母净利增速分别为 16%、18%、 11%， 目前股价对应 24 年 PE 为 12x， 低于可比公司平均水平。 公司作为国内领先包装整体解决方案提供商， 看好长期消费电子业务份额稳步提升， 环保纸塑、 酒包、 烟标等业务多点开花， 第二成长曲线发力可期，盈利中枢有望趋稳向上， 首次覆盖给予“买入” 评级。

　　风险提示

　　终端需求不及预期、 市场竞争加剧、 原材料价格波动、 客户集中风险等。