【事项】

    9 月24 日，证监会发布《上市公司监管指引第10 号——市值管理（征求意见稿）》（以下简称《指引》），就市值管理向社会公开征求意见。

    　　同时发布《指引》的起草说明，就起草背景和《指引》主要内容进行情况说明。

    《指引》共十四条，包括明确市值管理的定义、明确相关主体的责任义务、明确两类公司的特殊要求和明确禁止事项四方面内容。要求上市公司以提高上市公司质量为基础，提升经营效率和盈利能力，并结合实际情况依法合规运用并购重组、股权激励、现金分红、投资者关系管理、信息披露、股份回购等方式，推动上市公司投资价值提升。

    　　我们对《指引》的解读和市场影响判断如下：

    　　【评论】

    　　1、 新一轮市值管理浪潮全面开启

    　　《指引》是对“国九条”要求的进一步落实，践行度明显提升。今年以来决策层多次点题“市值管理”，如1 月24 日国资委在新闻发布会上表示，将把市值管理成效纳入对中央企业负责人的考核；1 月29 日在考核分配工作会议上，进一步提出2024 年要推动“一企一策”考核全面实施，全面推开上市公司市值管理考核。4 月12 日发布的第三次“国九条”对市值管理着墨较多，除了再次强调“研究将上市公司市值管理纳入企业内外部考核评价体系”，还明确提出“制定上市公司市值管理指引”。在“国九条”的要求下，9 月24 日证监会发布了《上市公司监管指引第10 号——市值管理（征求意见稿）》，进一步引导上市公司关注自身投资价值，切实提升投资者回报。《指引》对上市公司市值管理的具体方式，如并购重组、股权激励、现金分红、投资者关系管理、信息披露、股份回购等进行了详细说明，并明确了上市公司董事会、董事和高级管理人员、控股股东等相关方的责任，具备较强的可执行性。

    　　“投资价值”、“上市公司质量”和“投资者回报”是关键词，明确上市公司提高自身质量，运用各类方式推动上市公司投资价值充分反映上市公司质量，进而提升投资价值，增强投资者回报的市值管理路径。《指引》全文共出现“投资价值” 14 处，“上市公司质量” 7 处，“投资者回报/利益” 4 处，三者共同组成了市值管理的核心逻辑思路。其中，市值管理目标为“切实推动上市公司投资价值提升，增强投资者回报”，为实现这一目标，需要上市公司“以新质生产力的培育和运用，推动经营水平和发展质量提升，并在此基础上做好投资者关系管理，增强信息披露质量和透明度，必要时积极采取措施提振投资者信心，推动上市公司投资价值充分反映上市公司质量”，具体方式上包括并购重组、股权激励和员工持股计划、现金分红、投资者关系管理、信息披露、股份回购等六大举措。

    　　《指引》对主要指数成份股公司披露市值管理制度、长期破净公司披露估值提升计划等作出专门要求，剑指活跃资本市场,提振投资者信心。《指引》第八条和第九条就主要指数成份股公司和长期破净公司作出专门要求，前者是A股市场平稳发展的压舱石，后者则是A 股市场企稳回升的重要拉动力。重点针对上述两类公司，体现了监管部门对资本市场整体回升向好的迫切要求，市值管理有望率先在此类上市公司推行。

    　　市值管理方兴未艾，或为后续资本市场重要主线。“国九条”作为国内资本市场十年一次的顶层设计文件，核心目的之一是推动资本市场高质量发展，而提升上市公司市值水平是发展壮大资本市场最为直接有效的手段之一，微观层面则表现为每家上市公司做好市值管理，提高自身投资价值。因此历史上“国九条”后，市值管理均成为国内资本市场较长时期内的重要主线。如2004 年“国九条”开启股权分置改革，证监会提出“研究制定关于将股票市值纳入国有企业经营绩效考核体系的相关规定”，市场工具也在不断创新和丰富。2014 年第二次“国九条”，明确提出“鼓励上市公司建立市值管理制度”，“市值管理”首次被写入资本市场顶层文件，其热度进一步提升，增发、并购等工具被广泛使用，是该时期牛市的重要推动力。2024 年“国九条”再次将市值管理写入资本市场顶层设计文件中，预示着当前新一轮市值管理浪潮已拉开序幕，本次《指引》的发布是“国九条”推动上市公司提升投资价值要求的初步具体落实，后续上市公司市值管理在政策、工具等层面有望加速推动。

    　　2、 公司价值信号精准传递和资本市场工具合理运用是市值管理主要方式

    　　提升投资价值成为市值管理重中之重，对上市公司信息披露、资本市场工具运用要求提高。此前官方对上市公司的要求更多的聚焦于“一利五率”等财务指标层面，近年来，上市公司经营效率和盈利能力不断改善，上市公司质量持续提升，但实践中仍然存在部分上市公司投资价值未被合理反映等问题，一定程度上影响了投资者信心和资本市场稳定。因此，《指引》核心目标在于推动上市公司投资价值提升，所采取的举措可分为两大类。其一是向市场传递公司价值信号，如做好投资者关系管理、信息披露等工作，让市场准确评估公司价值，推动上市公司投资价值充分反映公司质量。其二是主动运用资本市场工具，在提高上市公司质量的同时修正资本市场对公司价值的认知差误，如综合运用增发、并购重组等工具提升强化公司核心盈利能力，通过回购、增持、分红等手段提振投资者信心，采取股权激励、员工持股等方式提高公司发展质量。

    　　上市公司与资本市场参与者之间的沟通互动有助于促进上市公司投资价值真实反映上市公司质量。上市公司需要与资本市场中其他参与者建立良好的沟通与信任关系，消除公司与资本市场参与方之间的信息不对称，使上市公司质量得到资本市场的认可。《指引》要求上市公司董密、董事、高管等加强信息披露和投资者关系工作，如提出“董事会秘书应当做好投资者关系管理和信息披露相关工作，与投资者建立畅通的沟通机制”，同时要求董秘“加强舆情监测分析，密切关注各类媒体报道和市场传闻”。

    　　上市公司活用资本市场工具箱，全面维护公司投资价值。在资本市场波动较大的周期，上市公司投资价值容易偏离内在价值，为此需要及时制定资本市场运作策略，顺应资本市场和行业周期波动的规律，运用合理的资本市场操作等手段，稳健提高经营质量、提升投资价值，形成产业和资本市场之间相互推动、相互促进的良好格局。《指引》对上市公司资本市场操作的要求主要分为三类：一是通过分红、回购、增持等方式回馈投资者，提振市场信心。二是运用增发、并购等工具，引入资本市场多元化资金，推进垂直、水平整合，甚至投向更加具备前景的外延业务，增强企业竞争力；三是通过股权激励、员工持股等方式，强化管理层和员工持续深耕的意愿，稳定公司发展核心潜力。

    　　3、 指数成份股或率先受益，关注破净公司并购重组机会

    　　市值管理制度在主要指数成份股率先建立，分红、回购有望增多。《指引》明确要求“主要指数成份股公司应当制定并经董事会审议后披露上市公司市值管理制度”，涵盖沪深300、科创50、科创100、创业板指、北证50 等主要指数共计约500 家上市公司。主要指数成份股以大市值上市公司为主，预计分红、回购将是较为常用的市值管理手段，有助于增厚上述公司投资者持股收益，同时推动其市值水平提升。

    　　并购重组或为短期提升破净公司估值的有效手段。此前，证监会主要负责人在新闻发布会中提出，证监会研究制定了《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》，主要内容包括大力支持上市公司向新质生产力方向转型升级、积极鼓励上市公司加强产业整合、进一步提高监管包容度、下大力气提升重组市场交易效率等，反映了监管层对上市公司并购重组的支持态度。在政策推动　　下，后续国内并购重组市场有望回暖。《指引》要求“长期破净公司应当制定并经董事会审议后披露上市公司估值提升计划”，破净公司股价低于每股净资产，在并购重组中具有明显的估值优势，或将成为重点被兼并收购对象。

    　　【风险提示】

    　　市值管理举措对上市公司股价的作用不及预期

    　　破净公司基本面走弱，市场收购意愿不足