智明达(688636)智明达点评报告：订单环比提升明显，Q4或迎交付拐点
摘要：
事件：公司发布24年三季报,前三季度公司实现营业收入2.09亿元，同比下降47.71%；归母净利润亏损915.68万元，由盈转亏。
24Q3下游需求尚未回暖：24年前三季度公司实现营业收入2.09亿元，同比下降47.71%；归母净利润亏损915.68万元，上年同期盈利6164.17万元，由盈转亏。公司前三季度期间费用率21.9%，研发费用率33.2%，分别同比增长9.7pct和13.9pct，或因收入大幅下降同时固定投入无法快速缩减所致。
需求侧尚未回暖：24Q3营收0.49亿元（YoY-47.4%，QoQ-55.5%），归母净利润-0.11亿元（YoY-150.7%，QoQ-184.7%）。公司业绩同比和环比皆呈现大幅减少态势，主要受行业环境影响，多型号订单延后，导致交付量大幅减少，但公司预计弹载主力型号订单会随近期型号任务进行在年内陆续释放，2025年公司弹载产品多款新型号也将批产放量，需求回暖在即。
毛利率持续提升：前三季度公司毛利率49.7%，同比上涨4.6pct。Q3毛利率48.9%，同比上涨2.4pct。毛利率改善得益于1）供应链优化使原材料成本降低；2）产品结构变化，弹载产品占比下降使得毛利率有所上升。预计随着国内原材料价格继续下降，以及星载和无人机项目比重的不断增加，未来公司毛利率有望保持在45%-50%范围。
现金流改善：公司季末存货余额3.15亿，较期初增长40.6%，或因交付减少所致。应收票据及账款7.23亿元，较期初减少12.0%。公司收款情况向好，经营活动现金流净额0.31亿元，相较期初增长427%。
募投项目达到可使用状态，产能有望提升：截至2024年9月30日，公司“嵌入式计算机扩能项目”募集资金使用进度95.5%，已达到预定可使用状态并投入使用。当前产能尚在爬坡中，我们认为，项目达产后有望有效提升现有产能，完善生产流程和工艺，缩短交付时间。
公司核心订单饱满，新领域开拓助力可持续发展。公司已成功实现元器件、原材料、软件操作系统等各方向全面自主可控，并在多个型号设备中实现批量应用。公司Q3订单环比提升明显，Q4或迎来交付拐点。此外，公司当前已有多个新研项目，开拓商业航天、低空无人机等新领域，助力公司可持续发展。
低空经济+商业航天，公司有望充分受益：据民航局数据，2025年我国低空经济市场规模将达1.5万亿元，到2035年有望达3.5万亿元。公司无人机嵌入式计算机产品占营收比重较小，成长空间巨大。商业航天方面，公司星载产品主要用于星网和小卫星的电子信息系统、主电子对抗、通信、遥控遥测等。目前公司产品交付量相对星网和小卫星计划数差距较大，未来或成公司业务亮点。
投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润分别为0.17/0.93/1.33亿元，EPS分别为0.15/0.83/1.18元，当前股价对应PE分别为179/33/23倍。虽然公司2024年业绩大概率承压，但2025年作为十四五最后一年，军备采购有望放量，叠加公司当前订单已有环比提升趋势，我们认为公司有望迎来交付拐点，2025业绩或取得较大增长，因此维持公司“推荐”评级。
风险提示：下游行业需求波动的风险；客户延退验收的风险；募投项目进度不及预期的风险；市场竞争和军品审价导致毛利率下降的风险。
