南山智尚(300918)

　　2024Q3主业及超高承压，静待超高回暖、锦纶投产，维持“买入”评级2024Q3收入3.87亿元（-2.6%），归母净利润0.42亿元（-1.0%）。2024Q1-Q3收入11.63亿元（+3.5%），归母净利润1.25亿元（+3.8%），考虑短期新材料单价调整，我们下调2024-2026年盈利预测，预计2024-2026年归母净利润2.07/2.3/2.6亿元（此前为2.1/2.5/2.8亿元），当前股价对应PE17.8/15.8/14.3倍，传统主业收入承压但盈利能力提升，超高分子量聚乙烯政策管控放松后预计订单及单价逐步回暖，同时锦纶长丝投产进度超预期，看好公司随纤维产品多元化、多领域发展并且向下游延伸，成为新材料应用型企业，维持“买入”评级。

　　传统业务：2024Q3服装发展势头良好，抗风险能力体现，预计全年稳定增长（1）精纺呢绒：2024Q3收入下降10%以上，主要受终端服装品牌业绩疲软影响，10月起有所恢复。但通过提升产品品质和控制成本，毛利率同比增长，净利润基本持平。（2）服装：2024Q3收入增长10%，净利润增长，公司通过加大直营占比、优化客户结构等措施，内外贸均实现增长。整体来看，传统业务2024Q3收入下降7%，2024Q1-Q3收入下降3%，净利润微涨2-3%。

　　新材料：2024Q3UHMWPE纤维满负荷生产，锦纶将规模化试生产（1）UHMWPE纤维：2024Q3收入增长103%，单价6万元/吨，单价受政策落地节奏影响，Q1-Q3收入增长181%，净利润约500万元。公司3600吨UHMWPE业务处于满负荷生产，达到产销平衡状态，预计净利润约1000万，在特种防护+民用领域高景气带动下有望进入加速成长期。（2）锦纶：进入设备全面安装阶段，预计2024年11月实现规模化试生产，2025年产能有望达4万吨、净利润5000万元，2026年全面达产后有望达到年产8万吨。

　　2024Q3毛利率及净利率小幅下跌，运营稳健，现金流改善

　　盈利能力：2024Q3毛利率32.8%（-2.3pct），主要受UHMWPE纤维业务毛利率较低影响；期间费用率18.3%（-0.7pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分别-1.8/-0.7/-0.05/+1.8pct，财务费用提升主要系可转债利息支出增加，2024Q3扣非归母净利率11%（-0.4pct），盈利能力稳健。(2)营运能力：截至2024Q3，存货余额6.38亿元（+0.2%），存货周转天数230天（同比-2天/环比持平），经营活动现金流净额为3138万元（同期为-2052万元，+252.96%），现金流改善。

　　风险提示：产能投放不及预期、下游需求萎靡、市场竞争加剧。

点击复制链接查看完整PDF研报