一拖股份(601038)

　　投资要点

　　24Q3业绩短期承压，长期看好公司成长空间

　　2024年Q1-Q3公司实现营收107.4亿元，同比+4.7%；归母净利润11.0亿元，同比+1.4%；扣非归母净利润10.7亿元，同比+2.2%。单Q3来看，公司实现营收29.3亿元，同比-2.4%；归母净利润2.0亿元，同比-40.9%；扣非归母净利润1.9亿元，同比-40.4%。收入端：24Q3由于主粮（小麦、玉米、水稻）价格短期承压，拖拉机行业景气度下行，7/8/9月大中型拖拉机产量同比+0.8%/-4.8%/-10.3%，公司Q3单季度收入仅下滑2.4%，整体优于行业，龙头地位凸显。利润端：我们判断公司利润端降幅大于收入主要系在行业下行背景下，公司加大产品促销力度，利润率有所下降。展望未来，24年9月国家发改委提升小麦最低收购价，有望提振市场对粮价信心；24Q3公司大型拖拉机销量占比、中大拖均价持续提升，行业大型化趋势明显，长期看好公司未来成长空间。

　　“金九”成色不足，加大促销导致利润率有所下滑

　　2024年Q1~Q3公司销售毛利率16.4%，同比-0.2pct；销售净利率10.4%，同比-0.3pct。单Q3来看，公司销售毛利率为14.7%，同比-3.6pct，销售净利率6.7%，同比-4.2pct。（1）毛利端：毛利率同比下滑较多主要系23Q3基数较高以及24Q3受粮价下滑影响经销商备货积极性较差，从AMI数据来看，9月大型/中型拖拉机指数分别为52.1%/49.3%，同比-3.4/-5.7pct，“金九”成色明显不足，因此公司加大促销力度，毛利率有所下滑。（2）费用端：24Q3期间费用率为7.96%，同比-0.38pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为2.71%/3.83%/7.96%/-0.28%，同比-0.26/-0.41/+0.17/+0.12pct，整体费用控制良好。整体来看，虽然短期内公司因促销降价、税率提升导致利润承压，但长期来看大型拖拉机仍处于景气区间，大中拖内部需求结构持续优化，公司有望持续受益于拖拉机大型化趋势。

　　高端大马力拖拉机龙头，受益产业大型化+出海趋势

　　公司系国内高端大马力拖拉机头部企业，受益国内拖拉机竞争格局大型化、高端化以及海外市场顺利拓展双重利好。（1）国内产业格局高端化+大型化趋势明显：当前市场拖拉机产品低端过剩、高端不足，在政策与市场双重驱动下，大型化、高端化产品日益见涨。24Q3中大拖产量占拖拉机产量比重为68.6%，同比+4.2pct，大型化趋势明显，行业竞争格局持续改善利好龙头。（2）海外需求开辟第二增长极：公司持续布局拖拉机出海，2019-2023年公司海外收入CAGR达35.41%，重点布局俄语区、南美、亚洲等区域。①俄语区：农业发达、需求量大，以中大型拖拉机为主，与公司中大拖为主营产品的格局相适配。②类中国市场：农业生产维持高增速，但机械化率低、发展前景广阔。

　　盈利预测与投资评级：由于粮价下滑导致行业需求下行，我们下调公司2024-2026年归母净利润预测至10.61/12.20/14.32亿元（原值为11.69/13.38/15.66亿元），对应PE为17/14/12倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：行业竞争加剧，国内行业需求不及预期，政策不及预期，出海不及预期。

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