今世缘(603369)

　　事件

　　公司发布2024年三季度报告，前三季度公司实现营业总收入99.42亿元，同比+18.85%；归母净利润30.86亿元，同比+17.08%。

　　收入利润略低于预期，销售收现增速慢于收入

　　2024Q3公司实现营业总收入26.37亿元，同比+10.11%；归母净利润6.24亿元，同比+6.61%。2024Q3收入+Δ合同负债25.53亿元，同比-0.91%。2024Q3销售收现30.64亿元，同比-1.80%，销售收现增速慢于收入，我们预计或主因公司尊重渠道和市场规律，主动调降目标，减轻经销商库存负担，有利于公司中期维度上的量价平衡和发展。

　　高价酒增长领先低价酒，苏中与淮安增速领先

　　分产品看，2024Q3特A+类/特A类/A类/B类/C、D类/其他酒类分别实现收入18.13/6.46/1.09/0.41/0.17/0.01亿元，分别同比+11.70%/+9.55%/+7.74%/-11.86%/-17.80%/-29.13%。分区域看，2024Q3省内/省外分别实现收入24.23/2.04亿元，分别同比增长9.32%/23.04%。省内细分区域来看，淮安大区/南京大区/苏南大区/苏中大区/盐城大区/淮海大区分别实现收入6.60/4.99/3.87/3.55/2.88/2.32亿元，分别同比增长10.10%/8.12%/8.24%/12.89%/9.03%/6.68%。

　　毛利率与销售费用率下行，净利率同比略降

　　2024Q3公司毛利率75.59%，同比-5.14pct，我们预计或主要由于货折增加以及对开、淡雅等增速较快。2024Q3销售费用率/管理费用率/营业税金及附加比率分别为20.56%/4.57%/19.43%，分别同比-3.90/+0.46/-0.95pct。2024Q3毛销差55.03%，同比-1.24pct；归母净利率为23.68%，同比-0.78pct。

　　推进省内外扩张，维持“买入”评级

　　考虑到行业需求较为疲弱，公司主动给经销商减负，我们预计公司2024-2026年营业收入分别117.59/126.94/133.56亿元，分别同比增长16.45%/7.95%/5.21%，归母净利润分别为36.00/38.16/40.23亿元，分别同比增长14.78%/6.01%/5.41%对应CAGR为8.65%，对应2024-2026年PE估值分别为15/14/14X。考虑到公司推进省内市占率提升、同时发力省外打开增长天花板，维持“买入”评级。

　　风险提示：省外扩张不及预期，行业竞争加剧，宏观经济不达预期

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