浙商证券(601878)

　　投资要点：

　　事件：浙商证券发布2024年三季报，公司实现营业收入118.96亿元，同比下滑5.8%；归母净利润为12.65亿元，同比下滑4.9%；实现基本每股收益0.33元，同比下滑8.3%；加权平均净资产收益率为4.59%，同比减少0.42pct。单季度来看，公司三季度营收38.96亿元，同比/环比增幅分别为-6.5%/-5.4%；三季度实现归母净利润4.81亿元，同比/环比增幅分别为14.8%/42.7%。此外，前三季度公司其他业务收入为78.75亿元，同比-3.8%。三季度末公司总资产/净资产分别为1454.60亿元/279.66亿元，同比增幅分别为7.77%/2.07%，杠杆倍数提升0.03x至4.21x。

　　各项业务发展稳健，投行业务及其他业务收入稍有拖累。各项业务来看，前三季度公司自营、经纪、资本中介、资管业务均实现同比正增，投行业务下滑，但边际改善。公司自营、经纪、投行、资本中介、资管业务收入及增速分别为10.3亿元（+16.5%）、14.57亿元（+10.1%）、4.49亿元（-33.7%）、6.39亿元（+12.5%）、3.04亿元（+17.8%）。业务收入结构方面，公司其他业务收入占比较高，2024前三季度占比达66.20%。从调整后营收看，自营业务营收占比由2024年上半年的22.04%提升至25.41%，经纪/投行/资管/资本中介业务占比分别为35.94%/11.08%/7.50%/15.76%。

　　经纪业务韧性较强，自营业务支撑业绩。在行业前三季度经纪业务收入呈同比下滑的趋势下，公司经纪业务仍保持10.1%的正增长，表明公司经纪业务行稳致远，抗风险能力较强，财富管理转型收效显著。自营业务是公司前三季度业绩提升主要驱动力，Q3实现收入4.6亿元，较2023年Q3亏损200万元明显向好，2024年重新搭建的投研体系保障公司自营业务稳健发展，一季度自营业务收入奠定全年自营收入正增长基础，Q1/Q2/Q3单季度年化收益分别为4.49%/1.61%/2.30%。公司投行业务下滑较明显，前三季度同比下滑33.68%，Q3同/环比分别增长-18.91%/20.74%，环比改善。据wind数据，公司前三季度股权承销排名行业27位，较2023年前三季度15名有明显下滑，股权融资业务有待改善。债券承销排名行业23位，较2023年前三季度20位略有下滑。

　　收购国都证券接近尾声，向中大型券商加速转型。目前，浙商证券收购国都证券变更控股股东、实际控制人的申请正处于获证监会受理阶段，若交易推进顺利，则浙商证券将超越中诚信托成为国都证券第一大股东。浙商证券与国都证券合并后，浙商证券可以通过国都证券间接获取中欧基金的股权，从而弥补其在公募基金业务上的短板，与公司的财富管理、研究业务等形成协同效应，在大力发展权益类公募基金的背景下进一步提升整体竞争力。

　　投资建议：公司根据市场情况，迎难而上，抢抓机遇，积极通过外延扩张方式进一步提升综合竞争力。受益于本次市值管理及并购重组市场改革的利好政策落地，叠加资本市场成交额持续回暖，我们上调并更新了公司的盈利预测，预计2024/2025/2026年归母净利润分别为18.65/22.48/24.43亿元，对应增速分别为6.32%/20.57%/8.65%，预计未来随着成功对国都证券业务进行整合，以及财富管理等业务板块核心竞争力逐渐凸显，我们认为给予公司2024年1.9-2.0倍PB较为合理，对应价格合理区间为14.35-15.10元，维持公司“增持”评级。

　　风险提示：市场交投活跃度下降拖累经纪业务；收购国都证券不及预期；市场波动加剧拖累资管、自营投资业务；金融监管趋严；并购整合效果不及预期。

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