核心观点：

　　回顾特朗普上一任期油价走势：适时打压油价，布油多数时间在60-70美元/桶区间震荡。假设剔除2020年主因疫情导致的原油需求大幅下滑、油价暴跌，自2016年11月特朗普胜选到2020年1月，美国WTI油价在40-75美元/桶间、均价在57美元/桶左右，英国布伦特油价在40-90美元/桶之间、均价在63美元/桶左右，布油在特朗普执政期间仅在2018年9月、10月的少数时间超过80美元/桶，多数时间在60-70美元/桶区间震荡。特朗普执政的核心政策是低通胀，美国消费结构中能源占据较高比例，油价是影响美国CPI物价指数和PCE通胀指标的重要因素之一，因此特朗普在油价持续高于60美元/桶时会采取措施打压油价。·特朗普上任中长期偏空油价，短期对基本面影响有限。从直接因素和核心利益上来说，特朗普上台对油价整体弊大于利，可能会使油价更快降至支撑线附近：1）特朗普执政期间与石油直接挂钩的政策主要是支持美国本土传统能源开发，放松油企环保要求，美国页岩油产量增速或加快；2）特朗普政府为对冲因减税等政策带来的潜在通胀压力，有压低油价的诉求，可能会再次向中东产油国施压要求其增产；3）美国是原油净进口国，民众对低油价也存在较高诉求。因此特朗普执政对中长期原油基本面和油价影响偏空，但不完全利空，具体需结合实际颁布政令，我们认为基本面仍将是油价交易主线，特朗普上任后油价短期下跌更多是消息面和基本面过剩预期利空共振效果，大选落地后消息面利空渐出尽，中期预计布油震荡区间在65-75美元/桶、WTI油在60-70美元/桶。·特朗普执政原油供应预期变化：美国和OPEC产量增加、伊朗和委内油流出减少。特朗普执政期间大概率再次加大对伊朗油和委内瑞拉油的制裁，预计将导致伊朗油和委内瑞拉油产量减少75-100万桶/日和10万桶/日左右；美国方面，特朗普政府支持本土传统能源开发，美国页岩油产量增幅或提升，预期2025年美国石油增幅在70万桶/日左右；OPEC+方面，特朗普可能会通过制裁等手段再次对沙特等中东主要产油国施压要求其增产，此前实施过的手段主要是公开谴责OPEC+以减产人为抬高油价、推动NOPEC法案（《禁止石油生产和出口卡特尔法》）、利用卡舒吉事件要求沙特增产。

　　结合特朗普两届任期不同宏观经济和资源禀赋环境分析原油形势：本届任期前美国通胀和债务偏高，经济预期软着陆，原油需求偏弱；油气资源渐触峰值，产量高增缺乏动力。在宏观环境上，本轮任期美国通胀、利率、政府债务水平明显高于上个任期，本轮任期前，全球宏观经济整体处于下行期，美联储正开启降息周期，主要为降低失业率、提振制造业等生产活动，美国经济正逐步走向软着陆，预期任期内宏观经济可能呈现宽开口的V型走势；而上轮任期前经济处于上行期，美联储正开启加息周期，主要为应对通胀问题。因此就宏观经济角度而言，上轮任期原油在需求端更具优势，呈现供需齐增状态。在资源禀赋和生产成本上，本轮任期美国多个页岩油主产地开采程度接近或者超过储量的一半，产量接近峰值，增长已相对缺乏动力，且随着优质矿井的不断减少，页岩油田运营成本和新钻井盈亏平衡点明显逐年抬升，因此从这个角度而言，本轮任期的原油供应增幅可能不及预期，油价底部支撑方面有更大优势。

　　投资建议：特朗普上任短期对国际原油供需影响有限，油价下跌更多是消息面和基本面过剩预期的利空共振效果，随着美国大选落地，消息面的利空渐出尽，国际原油市场将回归基本面主导。我们认为短期国际原油供需仍将维持紧平衡，中期或由紧转松；价格端，短期在供应边际扰动和地缘冲突尚难平息等因素影响下，油价尚存一定支撑，中期基于基本面趋于过剩的预期和特朗普执政偏空油价的观点，油价中枢有下移的压力。虽然国际油价面临下行担忧，但在特朗普执政期间，能源独立的重要性或将再次凸显，传统能源企业开发支出有望再次上行，我们认为油气勘探力度加大、增储上产目标明确、海外市场开拓潜力较大的头部油服企业仍具有价值挖掘空间，建议关注：海油工程、中海油服。同时随着国家能源安全战略的深入实施，炼化一体化项目建设的推进，三桶油作为国家能源安全的重要保障，有望持续受益于相关政策支持，建议关注：中国石油、中国海油、中国石化。

　　风险提示：1）宏观经济走弱导致需求不振的风险；2）供应扰动的风险；3）货币政策的不确定性；4）地缘局势的不确定性；5）能源迭代的风险。

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平安证券 陈潇榕,马书蕾